Arjo – Tecken på en ljusning i USA

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 2064 (13 september 2023)

ARJO | Large Cap | 42,86 kr | NEUTRAL

Tillväxten, resultatet och marginalerna kom samtliga in bättre än vad marknaden hade väntat sig. Den organiska intäktstillväxten blev 5%, mot förväntade +3,6%. Detta gav stöd till lite högre bruttomarginal än förväntat.

Arjo har höga löneökningar som man måste parera för att se till att lönsamheten sakta fortsätter att förbättras. Men prisökningar går enligt plan och kanske till och med något bättre. Kostnadskontrollen är god genom värdekedjan vilket tillsammans med försäljningstillväxten gjorde att bolaget kunde leverera det näst högsta justerade EBITDA-resultatet någonsin för ett Q2 som fristående bolag.

Rörelseresultatet före avskrivningar blev 490 Mkr (430), 5% över marknadens förväntan och marginalen på 18,2% ökade med 0,4 procentenheter jämfört med samma period föregående år. Koncernen fortsätter att sänka lagernivåerna och levererar ett starkt operativt kassaflöde som genererade en god cash conversion i Q2. I USA, som tidigare varit en trög marknad för Arjo, syns nu flera tecken på ljusning. Tillväxten i USA inom både uthyrnings- och serviceverksamhet är god och den trenden spås fortsätta.

Nordamerika ökade tillväxten med 3,5% organiskt, med fortsatt stark utveckling i Kanada. Även USA växte under kvartalet trots utmanande marknadsförhållanden som lett till lägre försäljning av främst patienthanteringsutrustning. Sedan Arjo började redovisa lönsamhetssiffror för varje geografiskt område är en återhämtning i Nordamerika, särskilt USA, avgörande. Rörelsemarginalen i Nordamerika är cirka tio procentenheter, över den inom Global Sales.

I Q2 växte Global Sales organiskt med 5,3%, även där med god efterfrågan inom uthyrning och service. Tillväxten var god på flera större västeuropeiska marknader som Frankrike, Storbritannien och Belgien. Allt eftersom vården återhämtar sig efter pandemin är pressen på vårdsystem att leverera mer vård med mindre resursåtgång större än någonsin tidigare. Där kan Arjo erbjuda en säker och effektiv vård inom såväl sjukvård som äldrevård.

Trots osäkerhet avseende den amerikanska marknadsutvecklingen kvarstår Arjos bedömning om en mer gynnsam utveckling av försäljningen av såväl patienthanteringsutrustning som resultatbaserade program i USA under andra halvåret. Tidigare bedömning var att koncernens organiska omsättningstillväxt hamnar mellan 3-5 % för året, vilket är en upprepning av tidigare mål.

Stockpicker tror fortsatt att Arjo ska kunna nå sitt EBITDA-marginalmål på 23% 2025, men då måste många faktorer utvecklas i bolagets riktning. På 2023 och 2024 års vinstprognoser handlas Arjo till p/e-tal 17,5 respektive 14. Det är en rabattvärdering om cirka 15% om man ser till snittet för de senaste fem åren. Nedåtrisken från dagens kursnivå ser vi därför som begränsad. Med en nettoskuld på 2,8x EBITDA (2,5) tror vi dock inte att värdehöjande förvärv kommer att vara en prioritet i närtid.

Sammantaget fortsätter Arjo att leverera en stabil och förbättrad utveckling, men mycket av denna förbättring anser vi redan vara diskonterad i dagens värdering. Därför är vi fortsatt neutrala till aktien vars riktkurs justeras något till 43 kr (40).