Catena Media – Back on track?

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1851 (28 februari 2021)

CTM | Mid Cap | 39,44 kr | KÖP

Men när Q3-rapporten publicerades gick luften ur aktien. Kursen sjönk 17% på rapportdagen och fortsatte utför dagarna därpå. I det läget var det nog en och annan som drog ett streck över bolaget vars historik inte har varit den allra bästa. Det gjorde inte vi.

Tvärtom valde vi att höja insatserna och tog med aktien i årets Vinnarnummer. Om detta var ett bra beslut återstår att se. Kortsiktigt ser det dock onekligen bra och detta trots att man valt att entlediga sin VD Per Hallberg vilket tillsammans med utebliven trading update skapade viss oro för utvecklingen under Q4. Sett med facit i hand var den obefogad vilket föranledde ett enormt kursrally på rapportdagen (+20%)

Tittar vi på siffrorna landade intäkterna i Q4 på 26,6 Meuro (26,6) och 106 Meuro (102,8) sett över helåret. Inte mycket till tillväxt men så var det ju också ett utmanande år med en hel del problem i den europeiska verksamheten (nu senast i Tyskland). Casinosegmentet stod för 60% av intäkterna i Q4 medan sportspel bidrog med 35%. Därmed är läget återigen likt det var innan pandemin.

Var tillväxten skral så var det i alla fall inget fel på resultatutvecklingen. EBITDA i Q4 blev 12,4 Meuro (8,5) vilket summerat över helåret blev 50,1 Meuro (40,5) motsvarande en EBITDA-marginal på 47%. Det operativa kassaflödet blev 11,9 Meuro (9,0) i kvartalet och 49 (38) Meuro för 2020. Skuldsättningen minskade samtidigt till hanterbara 57 Meuro (150).

Siffrorna i all ära men det som troligtvis gladde allra mest huvudsakligen två andra faktorer. Dels att man inte ansåg sig behöva göra nedskrivning av goodwill vilket åtminstone vi räknade med som bekant. Dels det faktum att man gav besked om att 2021 har startat riktigt bra. Något märkligt kan tyckas då man så sent som i samband med presentationen av Q3 valde att inte ge något förhandsbesked om inledningen av Q4 med förklaringen att utvecklingen under enskilda månader kan skilja sig så pass mycket att ett förhandsbesked kan ge felaktig bild av kvartalet i sin helhet. Ett uttalande som marknaden uppenbarligen tolkade som ett slags ”vinstvarning” då. Med viss rätt.

I bokslutskommunikén nämnde nämligen bolagets tf VD Göran Blomberg att oktober och november var svaga månader men att en osedvanligt stark utveckling i december vägde upp och medförde att kvartalet trots allt fick ett godkänt utfall. Inte nog med det, den starka utvecklingen fortsatte även in i det nya året då omsättningen under januari var ca 60% högre än under motsvarande månad 2020. Det visar tydligt att man kan tänka sig att frångå sin icke-guidningsprincip när det finns positiv information att delge. Om det straffar sig längre fram återstår att se. Nog lär förväntningar på Q1-rapporten stegras då det säkert finns en och annan som extrapolerar januarisiffrorna över hela årets Q1. Här kan man omnämna att Q1 ifjol resulterade i en omsättning på 26,7 Meuro och ett EBITDA på 12,5 Meuro. 

Den starka inledningen på 2021 innebär att en hel del prognoser, inklusive våra egna, lär behöva justeras uppåt. Bolaget själva tonar ned förväntningarna något men uppger att man för 2021 förväntar sig tillväxttakt klart högre än tillväxtmålet om 10%. Inte undra på det då det ser ut som man under januari omsatte nära 14,5 Meur eller drygt 13% av den totala summan som redovisades för 2020. Om medvinden sedan håller i sig eller ej återstår förstås att se. Det man skall komma ihåg är att bidraget från USA lär bli ännu större i år (USA växte med 72% ifjol varav 43% i Q4) tack vare att fler stater tillåter onlinebetting (vissa enbart sport) samt att utbudet av sportevenemang förhoppningsvis blir avsevärt högre i år när livet sakta men säkert återgår till någon form av normalitet.

Lyckas bolaget återigen bevisa att man är ett tillväxtbolag finns det gott om uppsida i aktien. Utöver organisk tillväxt flaggade bolagets vd Michael Daly för tilläggsförvärv och pekade ut främst USA som den kanske mest naturliga marknaden för eventuella sådana. Det är fullt förståeligt, dels då det är den hetaste och snabbast växande globala marknaden just nu, dels då han själv har bäst koll på den i kraft av att ha byggt Catena Medias amerikanska verksamhet som idag står för 30% av intäktsbasen mot 18% ifjol.

Efter att tidigare ha kalkylerat med tillväxttakt motsvarande 5-10% i år skruvar vi nu upp förväntningarna till 15-20% (organiskt) innebärande en omsättning på minst 125 Meuro. Med högre EBITDA-marginal (48-49%) som naturlig följd av dels åtgärdsprogrammet i Europa dels affärsmodellens skalbarhet (48%), landar vårt EBITDA-estimat på drygt 60 Meuro. Med det som utgångspunkt handlas aktien idag till en EV/EBITDA-multipel på ca 8x som sedan sjunker till knappa 7x om vi blickar fram mot 2022. Det är lågt för ett tillväxtbolag med starkt positiva kassaflöden som därtill planerar både återköpsprogram (10% av utestående aktier) samt kvartalsvisa utdelningar.

Det som tyglar vår optimism i det här skedet är framför allt bolagets tveksamma historik samt det faktum att man fortfarande dras med en hel del problem i Europa där närmare 15% av bolagets tillgångar inte lyckas uppvisa tillväxt (Tyskland ät främsta sänke till följd av ny reglering). Med höjda estimat som stöd höjer vi trots det riktkursen tillbaka till ursprungliga 47,5 kr (42,5) och är inte främmande för klart högre kurser om bolagets återgång till tillväxt bekräftas i rapporterna för Q1 och Q2. Det senast nämnda kvartalet var bolagets allra bästa hittills. Lyckas man prestera klart bättre i år kan stor del av det förlorade förtroendet komma tillbaka. Vi är dock inte där ännu.

Innehavsredovisning: Jacek Bielecki