Ericsson – för billig?

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 2022 (8 mars 2023)

ERIC B | Large Cap | 59,77 kr | KÖP

Där och då ställde vi oss avvaktande till bolagets aktie och föredrog istället finska Nokia som länge handlades med rabatt mot sin svenska konkurrent.

Idag är läget faktiskt omvänt. Förvisso har Nokia uppvärderats något men den främsta faktorn bakom att man tagit sig förbi Ericssons värderingsmässigt är det faktum att placerarna har flytt Ericssons aktie. Dels som en konsekvens av återkommande mutskandaler som inte tycks ha haft en ände, dels som en följd av nya kostsamma förvärv (Vonage) som dessutom tycks ha inträffat på den absoluta toppen av det som nu i efterhand framstår som en tydlig ”värderingsbubbla”.

Att vi här och nu ändå lutar åt att Ericsson börjar framstå som intressant bygger delvis på det faktum att bolaget äntligen har nått en uppgörelse med amerikanska myndigheter avseende tidigare korruptionsutredning vilket har resulterat i böter om 2,2 miljarder kronor, en summa som redan tidigare har avsatts av bolaget. Förvisso återstår fortfarande viss ovisshet gällande Irak men det faktum att myndigheten själva uppger att bolaget gjort tydliga förbättringar i regelefterlevnadsarbete samtidigt som man även förbättrat samarbete och informationsgivning till myndigheten, gör att man kan hysa gott hopp om att den våta filten som har legat över aktien kan vara på väg att ryckas bort för gott.

Skulle så bli fallet vore det onekligen klart positivt för aktien under förutsättning att inga nya härvor dyker upp. Värderingen är nämligen inte krävande vilket kan bero på det faktum att bolaget inte riktigt lyckats leverera i linje med marknadens förväntningar under de senaste kvartalen. Dessutom har man flaggat för att även årets första halvår kan bli svagt som en följd av att kunderna (teleoperatörer) fortsätter att minska sina lager av utrustning i spåren av normaliserade leveranskedjor.

Med det sagt framstår Ericsson alltjämt som teknologiledaren inom mobila nätverk. Förvisso har Nokia lyckats minska gapet tack vare sina senaste produktlanseringar men försprånget tycks fortfarande vara intakt om man skall tro branschexperterna. Ericsson uppges bl.a. ha lyckats vinna stor andel av de kontrakt som Huawei och Samsung har förlorat under de senaste åren vilket torde tyda på att man förfogar över en slagkraftig produktportfölj. Som om inte det var nog börjar allt fler västerländska stater förlikas med tanken att av säkerhetsskäl förbjuda kinesiska komponenter inom 5G. Det torde innebära att fler kontrakt som tidigare har tagits av Huawei och ZTE kan tillfalla Ericsson längre fram.

Tittar vi på fjolårets prestation summerades omsättningen till 271,5 miljarder (232,3). Organiskt var ökningen 3% drivet av en ökning på 4% inom bolagets största och viktigaste affärsområde Networks (drygt 70% av försäljningen). Enterprise som är det minsta bolagssegmentet (5-6% av försäljningen) ökade 16% medan Cloud & Services (drygt 20% av omsättningen) tappade ca 1%.

EBITA-resultatet sjönk till 29,1 miljarder kronor (33,3) vilket kan översättas till en marginal på 10,7% (14,3). Här bör man dock påpeka att resultatet påverkades negativt av jämförelsestörande kostnader på 5,5 miljarder. Justerar man för dessa var EBITA-resultatet faktiskt bättre än året innan medan EBITA-marginalen hade blivit 12,7%. Det kan jämföras med den långsiktiga målsättningen som lyder 15-18%. Efter finansiella kostnader och skatt blev vinsten på den nedersta raden ifjol 5,62 kr (6,81) varav nära hälften (2,70 kr) föreslås att delas ut till aktieägarna. Det har man råd med. Även efter genomförd utdelning torde bolagets nettokassa motsvara nära 15 miljarder kronor.

Tittar man på de samlade analytikernas förväntningar framåt ser det ut som om marknaden förväntar sig att vinsten sjunker i år till 5,25 kr per aktie som en följd av ett svagt första halvår. Väl därefter spås dock gradvis förbättring varvid vinstprognosen för 2024 ligger nu på 6,60 kr per aktie. Vinstmultiplarna i det här skedet ligger således på 11,5x respektive ca 9x vilket får anses vara historiskt lågt och faktiskt också en tydlig rabatt mot Stockholmsbörsens värdering. Just det senare gör att vi för första gången på ganska lång tid åter lockas av bolagets aktie. Det krävs nämligen inte allt för offensiva antaganden för att kunna motivera kurser uppåt åtminstone 85-90 kr men kanske till och med mer.

För att marknaden åter skall fatta tycke för bolaget måste nog bolagets ledning åter börja leverera stigande marginaltrend. Dessutom lär marknaden nog vilja se att lönsamheten inom Cloud & Services börjar öka samtidigt som förlusttrenden inom bolagets minsta segment Enterprise om inte bryts då det sannolikt ligger en bit bort i tiden, så åtminstone visar tydliga tecken på förbättringar.

Bolagets ledning tror förvisso att första halvåret kan fortsätta bjuda på utmaningar men att man därefter borde kunna uppvisa gradvis stigande lönsamhet. Visar det sig att man har rätt i sina antaganden borde nuvarande kurser omkring 60 kr framstå som köpläge. Marknaden är ju som bekant framåtblickande och får den väl vittring på att inflektionspunkten närmar sig kan den mycket väl inleda gå händelserna i förväg och inleda ny omvärdering. Värt att notera är att kursen ser ut att ha bottnat i samband med presentationen av Q4-rapporten utan att söka sig djupare ned efteråt. Kan detta tolkas som ljuset i tunneln?

Vi lutar åt det och väljer därför att ställa oss positiva till bolagets aktie som vi menar kan ha betydande uppsida (85-90 kr) när man väl får bukt med sina förlustkällor vilket bör vara det som energin kommer att läggas fullt ut när nu korruptionshärvan ser ut att kunna läggas åt sidan.

Innehavsredovisning: Jacek Bielecki