Ericsson – nu räcker det, Börje!

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 2074 (18 oktober 2023)

ERIC B | Large Cap | 49,91 kr | KÖP

Kursen har nämligen haft en tendens att falla på rapportdagen och ofta tämligen substantiellt. Tyvärr blev det inte annorlunda den här gången trots att mycket av innehållet var känt på förhand. Ledningen med Börje Ekholm i spetsen tvingades nämligen ännu en gång erkänna att man tycks ha varit överoptimistiska tidigare. Det lilla som möjligtvis fanns av ett redan sargat förtroende, kan ha försvunnit när nu även prognosen för nästkommande år som man höll benfast vid tidigare, togs bort eller i varje fall sköts fram tills marknadsförutsättningar normaliseras.

Att man skjuter fram lönsamhetsguidningen är förstås ännu ett misslyckande som troligtvis leder till att ledningen till slut får se sig om efter nya utmaningar. CFO Carl Mellander har redan aviserat sin avgång men frågan är hur länge som Investor kommer att hålla Börje Ekholm i handen. Som vi ser det har han nämligen blivit en belastning för bolaget som verkligen behöver en nystart. Särskilt som aktien har följt samma väg som ledningens förtroende och noterat nya bottenrekord allteftersom.

Att kräva VD byte kan verka magstarkt men samtidigt är det oerhört tydligt att marknaden inte längre har förtroende för den nuvarande ledningen. Hur bestämd än Ekholm lät kring framtida lönsamhet eller för den delen Vonage affärens förträfflighet, har marknaden konsekvent valt att misstro budskapen. Att det nu med facit i hand visar sig att han kastat minst 30 miljarder av bolagets kassa rakt in i papperskorgen (nedskrivning) gör förstås inte saken bättre. I synnerhet som det inte behöver bli den sista nedskrivningen för Vonage.

I likhet med nedskrivningen var även prognosjusteringen väntad. Varken vi själva eller någon annan (givet liggande marknadsestimat) hade räknat med att Ericsson skulle nå lägre delen av målintervallet 15-18% redan nästa år. Den stora frågan är förstås om man infriar analytikernas estimat som oscillerar kring 11%?

För Q4 guidar man för EBITA-marginal omkring 10% vilket ligger klart under vad marknaden hade kalkylerat med. Q4 blir därmed inte lika säsongsmässigt starkt som det historiskt brukat vara. Samtidigt är det ändå en tydlig sekventiell förbättring som antyder att lönsamheten i Q2 kan ha varit lågpunkten såsom vi själva hade antagit. Fortsätter nämnda trend borde även aktien komma tillbaka och det räknar vi med att den gör. Värderingsmässigt är den nämligen oerhört billig alldeles oavsett om lönsamheten nästa år blir 10% eller 15%. Givet 10% är EV/EBITA multipeln 6x idag eller 10x om man utgår ifrån vår sänkta riktkurs om 80 kr (85-90).

Något tillväxtbolag är Ericsson inte sedan länge. Mellan 2009-2022 har försäljningen pendlat mellan 200-235 miljarder kronor (bortsett från 2015 då det blev 247). Ifjol blev det dock ett lyft till 271,5 miljarder, en nivå som man trots svaga prestationer i år kan upprepa även i år. Ser man till försäljningen under årets tre första kvartal har den ökat med 3%. Här har man förstås haft god hjälp från positiva valutaeffekter. Exklusive dessa hade 2023 års försäljning varit 7% lägre än ifjol. I Q3 sjönk den med valutajusterade 10%.

Blickar vi framåt tror vi att bolaget kan bibehålla försäljningsnivån kring 270 miljarder kronor under de nästkommande åren. Man säger nämligen själva att det återstår alltjämt bortåt 75% av 5G-utbyggnaden. Det är också det som gör att ledningen räknar med att marknaden kommer tillbaka. I synnerhet i USA där man under 2023 har fått se rejält minskat intresse. Försäljningen i Nordamerika har sjunkit med 36% i år och hela 49% i Q3. Rejäla tal allt annat lika på bolagets viktigaste marknad.

Det man kunde glädja sig åt var istället framgångarna i Sydostasien, Oceanien och Indien. Utbyggnaden i det senast nämnda landet har medfört att man nära på dubblade sin försäljning i regionen (+91%) under årets tre första kvartal från 21,7 till 41,5 miljarder kronor. I Q3 var ökningen 74% då försäljningen motsvarade 13,8 miljarder kronor (7,9) medan den var tämligen oförändrad på övriga håll (Nordostasien, Europa, Latinamerika, Mellanöstern och Afrika).

Fortsatt snabb tillväxt av datatrafik i takt som fler och fler enheter blir uppkopplade gör behovet av fortsatt nätutbyggnad obestridlig. Här får vi ge Ericssons ledning rätt även om det förstås är svårt att sia om återhämtningen kommer att ske under 2024, 2025 eller gradvis pö om pö på olika marknader. Det faktum att bolaget har utökat sina besparingsåtgärder under året gör dock att vi även fortsättningsvis räknar med att 2024 blir ett bättre år än vad 2023 har varit. Kostnadsbesparingar som angavs till 11 miljarder tidigare är nu uppe i 12 miljarder kronor och bör rent matematiskt höja lönsamheten med drygt 4% även vid oförändrad försäljning.

Det tråkiga i dagsläget är förstås att nettokassan nu är förbrukad. Vid utgången av Q3 uppgick den till 1,6 miljarder kronor och därefter har man delat ut ca 4,5 miljarder (1,35 kr). Hur utdelningen blir avseende 2023 är därför högst ovisst. Det positiva här att dock att Q4 normalt sett bjuder på starkt fritt kassaflöde (16,9 miljarder ifjol och 13,5 miljarder kronor året innan). Årets Q4 blir dock svagare än vanligt.

Senast det begav sig nämnde vi att aktien börjar likna en klassisk värdefälla. Tyvärr har inte Q3-rapporten minskat nämnda farhåga. Trots det väljer vi att hålla fast vid vår köprekommendation. Vår syn bygger på att det värsta nu är bakom bolaget vars krisvärdering är avhängig till ledningens tillkortakommanden. Eventuella förändringar längst upp i hierarkin tror vi kan tolkas positivt av marknaden. Dessutom räknar vi med att den sekventiella lönsamhetsåterhämtningen fortsätter. Dels som en följd av att marknaden sakta men säkert stärks, dels som en konsekvens av minskad kostnadsbas och förbättrad marknadsmix.

Innehavsredovisning: Jacek Bielecki