Fingerprint Cards – åter ett tillväxtbolag?

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1915 (28 november 2021)

FING B | Mid Cap | 18,80 kr | NEUTRAL

I veckan meddelade ledningen att en konsekvens av denna genomgång blir uppdelning av verksamheten i två separata dotterbolag. Dels Fingerprint Technology Company (Mobile) dels Fingerprint Cards Switzerland AG (Payments & Access).

Ovanstående besked blev nog en viss form av antiklimax. Nog hade en och annan hoppas på att en strategisk översyn skulle resultera i mer än vad, som åtminstone på förhand, ser ut som ett skatteplaneringsupplägg (skattesatsen i Schweiz är betydligt lägre). Huruvida det finns någon annan bakomliggande tanke till omnämnda förändring framgick nämligen inte. Fingerprints historik av närmast usel kapitalallokering gör nog att marknaden inte uppskattar den här typen av initiativ.

Utöver ovanstående passade bolaget på att guida marknaden för vad man kan förvänta sig från Fingerprint framgent. Vi vet sedan tidigare att man under Q4 tror sig kunna omsätta ca 350-390 Mkr. En prognos som därtill utgick från dollarkurs om 8,60 kr jämfört med nuvarande 9 kr. Årsintäkterna lär med andra ord landa någonstans kring 1350 - 1400 Mkr i år. Det motsvarar tillväxttakt på 7,5-11,5% efter några år med krympande försäljning (2016-2020). Vad viktigare är spås tillväxttakten accelerera nästa år då man tror att försäljningen hamnar i spannet 1 600 – 2 000 Mkr trots att man förväntar sig att problematiken med halvledartillgången spås fortsätta under i stort sett hela det kommande året.

Det är inte bara tillväxttakten som spås öka. Enligt bolaget skall även lönsamheten hänga med då man spår att EBITDA-marginalen når 14-18% under Q4 nästa år. Den främsta anledningen bakom utvecklingen är diversifierade intäktsströmmar som under de nästkommande kvartalen lär i allt större uträckning härstamma från nya områden med attraktivare marginaler (PC-, Access och inte minst Payments) än den numera starkt prispressade mobilbranschen.

De allra största förväntningarna just nu omfattar biometriska betalkort som på sikt har potential att bli bolagets största marknad. Kanske är det just av den anledningen som dotterbolaget får sin skattehemvinst i Schweiz. Det skall dock påpekas att det ännu så länge är ”early days” vad biometriska bankkort beträffar och det dröjer nog ytterligare något år innan vi vet om det verkligen blir den massmarknad som Fingerprint själva tror på. Så här långt har man lanserat med sex olika banker däribland Europas största, BNP Paribas. Det handlar dock fortfarande om förhållandevis små volymer.

Det faktum att biometrilösningar vinner mark i allt fler segment ser vi dock som positivt allt annat lika. Utöver smartphones börjar penetrationen bli allt högre även inom bärbara datorer där bolagets lyckats teckna avtal med flera av de allra största tillverkarna. På senare tid har även flertalet biltillverkare aviserat att man kommer att ha biometri involverad i sina premiummodeller. Ju fler användningsområden desto större acceptans för teknologin och därmed också en större marknadskaka för branschens aktörer. Konkurrensen saknas förvisso inte (och lär troligtvis öka ytterligare om marknadskakan börjar växa) men Fingerprint Cards är de facto en marknadsledande aktör idag.

Att man nu tror sig kunna återgå till tillväxt och därtill även stigande lönsamhet är tveklöst positivt och bekräftar det faktum att biometrin är här för att stanna. Det faktum att det finns ett svenskt bolag som tycks sitta i förarsätet hade normalt sett lett till extremt intresse från förvaltarhåll. Så är dock inte fallet idag och anledningen stavas nog: förtroende. Med insidermisstänkte Johan Carlström som inte bara störste ägare utan även styrelseordförande i bolaget är förtroendet för bolaget inte särskilt högt.

Carlström är förvisso inte dömd i domstol men utgör trots det en ”röd stoppskylt” för svenska institutioner. Tittar vi i ägarboken är det oerhört få institutionella aktörer som vågar stoltsera med något större innehav. Bortsett från diverse ETF:er samt Black Rocks ägande finns det inte någon svensk institution med ett ägande som överstiger 1% av kapitalet. Lägg därtill att ca 10% av kapitalet är blankat och vi har tydliga tecken på ett misstroendevotum från marknadens håll.

Värderingen då? Utgår man från mitten av det guidade spannet (1 800 Mkr med ett EBITDA-marginal på ca 16%) handlas aktien idag till ca 20x nästa års EBITDA-resultat. Kalkylerar vi därefter med 20-procentig intäktsökning under 2023 när halvledarproblematiken upphört och biometrilösningar vunnit ytterligare mark och höjer samtidigt prognosen för EBITDA-marginal till 18% som en följd av högre skalbarhet vid högre volymer, får vi fram en EBITDA-multipel om 15x. Det är inte direkt utmanande om man nu tror att bolaget verkligen har hittat till tillväxtspåret som en konsekvens av ökat antal applikationsområden framgent. Består dagens värderingsmultipel om ett år torde det finnas potential upp mot dryga 25 kr (+35%).

Ointressant är aktien således inte. Dock är osäkerheten fortfarande hög. Prispressen är stor (lex Moores lag) samtidigt som juryn fortfarande är ute gällande huruvida biometriska bankkort blir en massmarknad eller ej. Facit från bolagets tidigare guidningsförsök övertygar heller inte och det tillsammans med det faktum att kapitalmarknaden inte har något förtroende för bolagets styrelseordförande gör att det antagligen krävs överleverans under en tid för att övertyga. Det lär ta tid.

Det allra bästa här och nu vore sannolikt om Johan Carlström räckte över klubban till någon annan och begränsade sin aktivitet till ägarperspektiv. Eftersom detta sannolikt mestadels är önsketänkande idag lämpar sig aktien främst för de allra mest riskbenägna.

Innehavsredovisning: Jacek Bielecki