HEXPOL – Lockar igen

HPOL B | Large Cap | 71,3 kr 

 Å andra sidan fick aktien rejält med stryk under höstens börsnedgång, då efterfrågan på bolagets produkter är mycket nära kopplat till den allmänna konjunkturen och framförallt nedgången inom fordonssektor skapade en del oro. Då hjälpte det inte heller att man under hösten äntligen blev aktiv på förvärvsfronten igen, efter nästan ett och ett halvt års väntetid. Som vi påpekade i vår tidigare analys, har M&A alltid varit en viktig del av bolagets framgångssaga och man har varit drivande i branschens konsolidering, framförallt i Nordamerika. Mellan 2013 och 2018 har försäljningen ökat med drygt 14% per år, och ambitionen är att upprätthålla en tillväxtnivå på minst 10% (justerat för valutaeffekter).

 I september förvärvades amerikanska Kirkhill Rubber med fokus på flyg-, fordons- och medicinteknikindustrin samt andra krävande industrisegment. Några veckor senare köpte man sedan italienska Mesgo Group, som är aktiv inom högpresterande elastomerer, konventionella rubber compounds och termoplaster. Tillsammans adderar de båda bolagen en årsomsättning omkring 1,5 miljarder kr, varav drygt 1,1 miljarder återstår att realiseras i år, vilket motsvarar en ökning om 8% från fjolårets 13,8 miljarder kr.  

 Balansräkningen är fortfarande urstark och tillåter fler strukturaffärer. Vid slutet av mars uppgick nettoskuldsättningsgraden till låga 12% och soliditeten till 61%. Nyckeln här är det fina kassaflödet från den löpande verksamheten som under de senaste 12 månaderna översteg 1,8 miljarder kr. Då var det inte heller något problem att dela ut 2,25 per aktie till sina aktieägare för bara några dagar sedan.

 Mycket talar för att det kommer krävas bidrag från förvärv för att hålla tillväxttakten uppe i år. För första gången i den här cykeln sjönk nämligen den organiska försäljningen med 6% under Q1, jämfört med samma period ett år tidigare. Detta beror framförallt på avmattningen inom fordonsindustrin, som står för cirka 35% av intäkterna. Tack vare positiva effekter från förvärv och valutakursutvecklingen, blev den totala omsättningsökningen trots allt 15% varvid kvartalsförsäljningen uppgick till 3 805 Mkr.

 Naturligtvis påverkade den lägre organiska volymen även lönsamheten negativt, och tillsammans med effekterna från mixförändringar och avskrivningar på förvärvade immateriella tillgångar, resulterade det i en minskning av rörelsemarginalen (EBIT) om 0,9 procentenheter till 15,4%. Efter att ha lidit under stark priskonkurrens under 2018, är det nu alltså andra faktorer som tynger lönsamheten och målet om en marginal på 17% lär nog inte bli aktuellt ett bra tag framöver.

 Det finns dock hopp att efterfrågan kan komma tillbaka under andra halvåret i år, inte minst i Kina där bolaget upplevde en tydlig svaghet inom fordonsindustrin under Q1. Asien är fortfarande den minsta regionen för Hexpol (cirka 5% av försäljningen), men har tidigare vuxit snabbast. Uppmuntrande i sammanhanget är färska kommentarer från Volkswagen, som numera har en något mer optimistisk syn på den kinesiska marknaden under andra halvåret och räknar med att Kinamarknaden kommer landa på samma nivå som i fjol. 

 Strukturellt finns det ett antal trender som gynnar efterfrågan på polymer compounds. Till exempel bidrar produkterna till en förbättrad viktprestanda för elbilar, samtidigt som sektorer som tåg och aerospace har lovande tillväxtutsikter. Bolaget är dock inte bara ledande inom transportindustrin, även medicinteknik har blivit en allt viktigare kundsegment. Bland annat används bolagets material till ventiler inom kirurgi för att kunna injicera vätska, där kraven på renhet är mycket höga.

 Konjunkturkänsligheten av verksamheten kommer, emellertid, alltid vara påtaglig. En viss dämpande effekt kommer från den fortsatt pågående outsourcing-trenden, då många gummikomponentstillverkare väljer att övergå från sin tidigare blandningsverksamhet, vilket gynnar bolag som Hexpol.

 För att sätta sin prägel på bolagets utveckling måste vd Mikael Fryklund bli aktiv på förvärvsfronten igen inom en inte alltför lång framtid. Med hittills bara två förvärv sedan övertagandet av vd-posten i mitten av 2017, ligger han långt efter det historiska snittet. Vi väljer att ta med ytterligare förvärvseffekter på 5 procentenheter i våra estimat för 2019, utöver de 8% som återstår från fjolårets förvärv. I kombination med en förväntad svagt negativ organisk tillväxt, landar försäljningsprognosen därmed på omkring 15,4 miljarder kr i våra modeller. Vinsten per aktie spås öka med 10% till 5,25 kr.

 Baserat på ovanstående estimat värderas bolaget till p/e-tal på 13,5 och EV/EBIT om ca 10,5 vilket är betydligt lägre än det historiska snittet. Vi tror inte bolagets glansdagar är över och ger aktien återigen en Köp-rekommendation med riktkurs 85 kr.