Hyresportföljen växer - Köp aktien

 Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1826 (15 november 2020) 

ADAPT | Mid Cap | 85,4 kr | KÖP

Nettoomsättningen minskade enbart marginellt, jämfört med samma period i fjol, till 59,1 Meuro, tack vare hyresintäkter som ökade med 3% till 32,7 Meuro. Styrkan är att den stora majoriteten av hyresintäkterna kommer från den offentliga sektorn (såsom skolor), samtidigt som hyresavtalen löper över flera år.

Till skillnad från den privata sektorn är efterfrågan inom den offentliga delen intakt, framförallt i Tyskland där man dessutom lyckades öka sin marknadsandel. De nordiska marknaderna präglas av överkapacitet och medföljande prispress, inte minst i Sverige där volymerna för nya offentliga kontrakt var något lägre än under Q3 ifjol. Ett positivt undantag är Norge där efterfrågan från den offentliga sektorn är fortsatt hög. Adapteo tilldelades i juli tillsammans med tre andra bolag, ett nytt ramavtal om att förse skolbyggnader i Osloregionen.

Ovanligt låg var däremot rörelsemarginalen (EBIT) som uppgick till 13,5%. Nedgången om 6,4 procentenheter förklaras dock till stor del av en högre avskrivningstakt relaterad till den större byggnadsportföljen. På EBITDA-nivå var marginalnedgången enbart 1,4 procentenheter till 37%. Här ingick positiva effekter från genomförda effektiviseringsåtgärder, såsom koncentrationen av produktionen till en fabrik och förbättringar inom logistiken.

Lika imponerande som det brukar vara, var kassaflödet från den löpande verksamheten som under hela perioden januari - september ökade med 16% till 49,8 Meuro. Pengarna investerar man delvis i expansion av byggnadsportföljen, till exempel i Tyskland där man har vunnit ett flertal kontrakt. Det bådar gott för fortsatt tillväxt av hyresintäkterna under de kommande kvartalen. I början av oktober annonserade man dessutom förvärvet av Dutch Cabin Group som levererar anpassningsbara byggnader i Nederländerna och Tyskland. Bolaget omsatte i fjol 50,7 Meuro med ett pro-forma EBIT om 7,7 Meuro.

Det överenskomna företagsvärdet för Dutch Cabin uppgår till 72 Meuro och Adapteo betalade cirka 63 Meuro kontant, varav 5 Meuro kommer investeras av säljaren i Adapteo-aktier under en sexmånadersperiod. Till följd av affären ökade bolagets nettoskuld med 72 Meuro, som adderades alltså till de 405 Meuro som man hade vid slutet av september. Därmed stiger även förhållandet mellan nettoskulden och rörelseresultatet före av- och nedskrivningar (net debt / EBITDA) från 4,8x till mer än 5x, vilket är över målintervallet på 3,5-4,5x. På kort sikt lär det därför bli svårt att finansiera fler förvärv utan nytt kapitaltillskott.

En annan konsekvens av Dutch Cabin affären är att ledningen valde att senarelägga den avsedda parallellnoteringen på Nasdaq Helsingfors som skulle har genomförts omkring den 12:e oktober. Ingen ny tidpunkt är bestämt hittills, men avsikten är att genomföra parallellnoteringen under 2020. Som en avknoppning av finska Cramo har Adapteo fortfarande många finska investerare och Finland är i dagsläget bolagets andra största marknad. Parallellnoteringen sker dessutom i euro, vilket skulle kunna bli en positiv faktor som kan öka likviditeten i handeln.

Vd Philip Isell Lind af Hageby visade sig i samband med kvartalsrapporten optimistisk då han menar att det underliggande behovet av flexibla lösningar är större än någonsin. Den ökande byggnadsportföljen ger förutsägbara hyresintäkter och intresset från bolagets största kundsegment, skolor, verkar vara relativt opåverkat av coronakrisen. Den tyska marknaden har fortsatt visa ett bra momentum i inledningen av Q4 och för några veckor sedan tecknades hyresavtal med ytterligare två skolor i landet.

Gynnsam i sammanhanget är sannolikt även det åldrande fastighetsbeståndet, både i Norden och Tyskland, inte minst vad gäller skolor och daghem. Kommuner och myndigheter har helt enkelt inget annat val än att renovera gamla fastigheter eller bygga nya, vilket driver behovet av temporära sådana och permanentar modulsystem. Adapteo är välpositionerat att dra nytta av denna strukturella trend och det senaste förvärvet stärker bolagets ställning i Centraleuropa ännu mer.

Till följd av de övertygande kvartalssiffrorna och M&A-aktiviteten höjer vi våra estimat och räknar nu med en vinst per aktie kring 0,66 euro nästa år. Det kan jämföras med vår tidigare prognos på 0,6 euro vid senaste analystillfället i juni (Newsletter 1793). Sedan dess har aktien stigit med drygt 11%, vilket dock alltså försvaras av den positiva estimatrevideringen. Samtidigt har den svenska kronan stärkts med runt 3% mot euron under tiden så att P/E-talet har ökat till knappt 13 (12). Det är fortfarande för billigt och aktien förblir därför en köpkandidat med en ny riktkurs på 110 kr (100).