Intrum – this time is different?

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 2067 (24 september 2023)

INTRUM | Large Cap | 65,02 kr | NEUTRAL

Och det beror på de kraftigt höjda finansieringskostnaderna och flera nedskrivningar av tillgångar, främst i Italien. Det har gjort att osäkerheten kring tillgångarnas värde generellt ökat.

I mitten av september höll Intrum en kapitalmarknadsdag där nya finansiella mål presenterades. Ett av målen är en årlig tillväxt om 10% i inkassoverksamhetens externa intäkter. Tillväxtambitionen är således väsentligt högre än de 3% som noterats de senaste åren. Samtidigt ska rörelsemarginalen inom inkassoverksamheten uppgå till mer än 25%.

Ambitionen att nå en rörelsemarginal på 25% är hög givet att verksamhetens marginal är idag 18%. Hälften av förbättringen spås komma från ett kostnadsprogram medan andra halvan ska komma från högre volymer. Målet innebär att rörelseresultatet ska öka från 2,4 Mdr kr inom inkasso till 4 Mdr kr 2026. Ett besparingsprogram som pågår samt en ny teknisk plattform anser vi kan ge stöd till bolagets ambitioner.

Det viktigaste målet som vi ser det är att skuldsättningskvoten ska nå 3,5x i slutet av 2025. Nettoskulden är 58 Mdr kr och den ska ned till cirka 40 Mdr kr, vilket innebär en skrotad utdelning fram till dess att det är uppnått. Aktieutdelning ska vara villkorad mot att skuldsättningsgraden nås. Tidigare utdelningsmål var att utdelningen per aktie skulle öka i absoluta tal varje år. Andra delen av utdelningen för 2023 (6,75 kr per aktie) delas dock ut den 31 oktober, vilket innebär en direktavkastning på ca 10%.

Intrum är ett av de bolagen som har påverkats mest av ökade finansieringskostnader i det högre ränteläget. Bolaget räknar med att generera ca 16 Mdr kr i fritt kassaflöde under perioden 2024-2026. Bokfört värde av portföljinvesteringar ska minska till 30 Mdr kr, jämfört med dagens 41 Mdr kr. Detta ska främst komma från att ersättningsinvesteringarna minskar, men även genom avyttring av icke-kärnverksamheter. Intrum kommer nu inte att behöva gå till marknaden för refinansiering förrän 2026 och då lär man troligen göra det med en mindre skuld och bättre räntevillkor.

Fokus kommer att flyttas från portföljinvesteringar till inkassoverksamheten som är den man fått betalt för historiskt på börsen. Innan det stora förvärvet av Lindorff betalades Intrum till P/E kring 10-11, jämfört med nuvarande kring 6-7. Intrums strategi att krympa balansräkningen betyder också att risken minskar i bolaget. Samtidigt sänks förstås resultatprognoserna för i år och 2024 (-15 respektive -30 %). Däremot kommer kassaflödet att förbättras rejält.

Efter att Intrum gått igenom en tuff period det senaste året har marknaden sänkt aktien kraftigt. Stockpicker anser att alla negativa nyheter är diskonterade i dagens värdering då ingen aktieutdelning kommer att ske efter de 6,75 kr per aktie delats ut i oktober. Intrum har dock gjort marknaden besviken under en längre period så vi vill denna gång se att ledningen verkligen lyckas vända verksamheten och minska skuldsättningen innan vi återigen blir positiva.

Vi tror inte att det blir så enkelt att vända skutan som bolaget själva verkar tro för då hade det redan gjorts. Tidigare målsättningar som även de presenterades i samband med kapitalmarknadsdagar har därtill inte infriats. Förhoppningsvis blir det annorlunda den här gången. Men fram tills tydliga tecken på det syns förblir vi neutrala till aktien.