KABE – För billigt för att ignorera

KABE B | Small Cap | 139 kr

Efter årets första nio månader har Kabes nettoomsättning nu stigit med 19%, jämfört med samma period ett år tidigare, till 2 050 Mkr. Största delen av ökningen kommer från husbilsförsäljningen som fortsätter gynnas av trenden mot ett alltmer komfortabelt campingliv. Kabe bedömer att nyregistreringar av husbilar för samtliga märken i Norden ha ökat med cirka 15% mellan januari och september, på bekostnad av husvagnar där nyregistreringen i Norden sjönk med 3%.

Det faktum att Kabes aktien har backat med omkring 20% på ett halvår visar med all tydlighet att börsen inte enbart tar hänsyn till den operationella (fundamentala) utvecklingen i ett bolag. Och visst finns det även i Kabes fall faktorer som ger anledning till osäkerhet. Till exempel har lönsamhetsutvecklingen inte hängt med omsättningstillväxten, framförallt på grund av den svaga svenska kronan som har lett till kostnadsökningar. Dessa har man inte kunnat kompensera för, eftersom nästan hela produktionen för 2018 har varit såld till återförsäljare sedan tidigare.

Rörelseresultatet ökade dock fortfarande med 8% till 157 Mkr, men marginalen sjönk med 0,8 procentenheter till 7,7%. Vi tror att problemet är av övergående karaktär, i och med lanseringen av det nya modellåret med anpassade priser. Dessutom kommer även en del engångskostnader falla bort framöver, då dessa var relaterade till problem hos leverantörer.

Ett annat bekymmer är den svenska statens bonus-malus-system som infördes i juli, och som innebär i många fall en kraftigt höjd fordonsskatt för nyregistrerade personbilar klass I och II. Högst sannolikt har många köpt sina ”malusbilar” före halvårsskiftet, och nyregistreringen under andra halvåret lär därför minska. Vi ser även en viss risk på kort sikt att konsumenterna kommer leta bland begagnade husbilar, istället för att köpa en ny.

I rapporten för Q3 syns, emellertid, ingen större effekt ännu. Orderingången för både KABE- och Adria-märken har fortsatt utvecklas på ett positivt sätt. De nya modellerna har mottagits väl enligt vd Alf Ekström, som ser med tillförsikt på verksamhetsåren 2018 och 2019. Ambitionen är att inte bara attrahera skandinaviska kunder med det nya designkonceptet, men även europeiska sådana.

Under märket KABE presenterade man till exempel en ny kaross för helintegrerade husbilar som är tänkt att stärka positionen inom det mer exklusiva segmentet. Under 2017-2018 investerade man dessutom i en fördubbling av produktionskapaciteten, vilket man anser vara strategiskt viktigt för att stärka positionerna på husbilsmarknaden. Hittills har märket KABE en marknadsandel om cirka 6% på den svenska husbilsmarknaden, medan koncernens märke Adria är med cirka 10% det mest sålda husbilsfabrikatet i Norden.

Trots de senaste årens omfattande investeringar, och förvärvet av minoritetsposten i den brittiska husvagnsproducenten Coachman Group, är Kabes balansräkning mycket stark. Vid slutet av september uppgick soliditeten till 57% och nettokassan till 15 Mkr. Det finns alltså mycket goda chanser att aktieägarna kommer kunna glädjas åt generösa utdelningar även framöver. Som policy har bolaget att dela ut 30-50% av årets resultat. 

Svagheten i Kabe-aktien började redan under juni, dvs redan före den allmänna oron kring den makroekonomiska utvecklingen satte igång på allvar. Vi tror att vissa investerare kan ha påverkats av den amerikanska marknaden för husbilar och husvagnar, där statistiken har visat en skarp inbromsning i försäljningen under en längre period, och där den amerikanska tillverkaren av fritidsfordon Thor Industries har sett sitt börsvärde halveras på ganska kort tid. Det finns dock ingen direkt koppling till Kabes verksamhet.

Tidigare har det även funnits negativa röster som påpekade potentiella risker från högre räntor på efterfrågan på husvagnar och husbilar. Om vi nu kommer få en avmattning i ekonomin ser vi en ytterst liten risk för räntehöjningar i större utsträckning. Snarare skulle den strukturella trenden mot camping gynnas av sämre tider, som alternativ till dyra utlandssemester.

Till följd av den starka operationella utvecklingen hittills i år, höjer vi vår omsättningsprognos till 2,7 miljarder kr för helåret 2018, från tidigare 2,5 miljarder. På sista raden räknar vi nu med en vinst per aktie på 17,8 kr (tidigare 16,2). Värderingsmässigt innebär det att p/e-talet har kommit ner till 8, och EV/EBIT-multipeln till 6.

Dessa nivåer är knappast rimliga för ett bolag, som borde kunna öka vinsten även nästa år, om än i lägre takt. Dessutom uppgår direktavkastningen på våra egna estimat till omkring 5% vilket borde locka utdelningsjägare. Vd Alf Ekström tryckte redan i slutet av oktober på köpknappen, till kurser omkring 160 kr. Vi håller fast vid vår köp-rekommendation och ser betydande uppsida i aktien.