Kan dubbelnotering lyfta spelutvecklaren?

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1817 (11 oktober 2020)

M8G | First North | 14,3 kr | KÖP

Videospel har blivit en viktig underhållningsindustri med fler än 2,5 miljarder ”gamers” globalt. Marknaden har vuxit med en genomsnittligt årlig tillväxttakt (CAGR) på 13,4% mellan 2015 - 2019 och förväntas omsätta nästan 160 miljarder usd i år. Vissa experter spår dessutom en ytterligare ökning om 25% till drygt 200 miljarder år 2023.

När social distansering är en av de få saker som hjälper bromsa smittspridningen, söker fler och fler sig till digitala vägar att umgås och videospel erbjuder just denna möjlighet. I USA ökade spelandet med 45% under första månaden med nedstängningar, och det är framförallt de så kallade MMOs (”massive multiplayer online games”) som har visat sig vara allra mest populära.

Som svensk placerare har man länge kunnat rida denna positiva trend, då det finns en uppsjö av noterade aktörer i landet. Aktier som Embracer, Paradox eller Stillfront har stigit med mellan 230% och 1177% de senaste 3 åren och mellan 100 – 205% hittills i år. Annorlunda är läget däremot i Tyskland, där sektorn är i stort sett obefintlig, liksom intresset från investerarnas sida.

Ett av undantagen är Media and Games Invest (MGI), ett bolag som agerar som förläggare och utvecklare av köpta spel-IP. På ett år har aktien dock endast avancerat med ynka 3%, vilket är en av anledningar till att ledningen bestämde sig för att parallellnotera bolaget i Sverige. Förhoppningen är att få en mer rättvis värdering (läs: högre) relativt konkurrensen, samtidigt som man passade på att fylla krigskassan med 300 Mkr genom en riktad nyemission.

MGI omsatte förra året 84 Meur, vilket var 157% mer än 2018. Drygt hälften genererades av segmentet Gaming, men under första halvåret i år har andelen vuxit till nästan 60%. Efter ett flertal förvärv har bolaget idag över 30 MMO-spel och drygt 5 000 så kallade casual-spel. 88% av spelintäkterna kommer från PC, 11% från konsol och 1% från mobilspel, den plattformen som egentligen har vuxit mest de senaste åren. Här har man en uttalad ambition att bli större och komma upp till runt 10%, bland annat via M&A.

Genremässigt rör sig MGI mest inom rollspel, strategispel och MMO-skjutspel och monetariseringen sker framförallt genom free-to-play, vilket innebär att spelet är gratis att ladda ner men kräver förr eller senare att spelaren köpa digitala gods för att komma vidare eller öka spelupplevelsen.

Av risk och kostnadsskäl utvecklar man inga egna spel, men strategin är istället att förvärva IP som har bevisat sin popularitet i marknaden. Dessa uppdateras sedan regelbundet för att hålla spelarnas intresse uppe och i kombination med strategisk marknadsföring ger det en livstid på över 10 år för MMO-spel. Enligt bolaget genereras mer än 50% av spelintäkterna av spelare som har spelat ett spel i mer än 5 år.

Lite speciellt är att MGI har valt att komplettera sin Gaming verksamhet med ett media segment, som erbjuder produkter och tjänster inom digital marknadsföring. Enligt bolaget är synergier med gaming segmentet stora, tex genom annonser inom själva spelen, eller trafik till spelen som genereras via social media eller influencers. Även här har man gjort ett flertal förvärv under åren och fokus är nu på att få upp lönsamheten. Den är nämligen lägre än inom Gaming och under första halvåret i år uppgick EBITDA-marginalen till 7,6%, jämfört med 30% inom Gaming. På sikt förväntar sig bolaget en nivå kring 15-20% även inom media, då man håller på att integrera alla förvärvade enheter vilket bland annat leder till betydande IT-besparingar.

Tack vare de positiva vindar i branschen har även MGI haft ett starkt första halvår och omsättningen ökade med 98%, jämfört med samma period i fjol, till 57 Meuro, medan EBITDA steg med 54% till 11,6 Meuro. För helåret räknar ledningen numera med en omsättning på 115 -125 Meuro och en EBITDA på 20 – 23 Meuro. På medellång sikt vill man leverera en årlig omsättningstillväxt på 25-30% i snitt, samt en EBITDA-marginal på 25-30%.

Inklusive pengarna från nyemissionen har man en förvärvskapacitet på över 40 Meuro, som kommer främst användas till expansion inom Gaming. Ambitionen är att öka Gamings andel av det totala till omkring två tredjedelar, vilket skulle även gynna koncernens lönsamhet. Enligt vd Remco Westermann är listan över potentiella förvärvsobjekt lång, där alla uppges ha en omsättning mellan 5 – 30 Meuro.

Den ihållande pandemin gör att förutsättningarna förefaller vara gynnsamma att MGI lyckas leva upp till sina mål. Det innebär att man kommer omsätta omkring 120 Meuro i år och drygt 150 Meuro nästa år. Då borde EBITDA samtidigt kunna öka till 31 Meuro, med en mer förmånlig mix och förbättringar inom Media. Därmed motsvarar börsvärdet justerad för nettoskulden i skrivande stund 7,4x det förväntade EBITDA (EV/EBITDA), vilket kan jämföras med Embracers och Stillfronts värderingar på 16x respektive 16,5x.

Givet den mindre storleken, den kortare historiken och möjligtvis även en sämre kvalité av spelportföljen ska man nog inte förvänta sig samma multipler för MGI i närtid, men rabatten framstår som alldeles för hög. Vi tror att kurser kring 20 kr är realistiska och åsätter aktien en köprekommendation.