Lindab – En tajmingfråga

Från Stockpicker Newsletter 2 juni 2019

LIAB | Mid Cap | 99,3kr 

Sedan vår Köp-rekommendation i början av augusti (Newsletter 1631), steg aktien som mest med cirka 80%, tack vare allt tydligare tecken på att förändringsarbetet bär frukt. Tyvärr var vi för fega och aktien fick lämna vår Top-picks lista när den hade närmat sig riktkursen på 70 kr. Det stora uppsvinget började i slutet av mars, strax innan bolaget kom med en omvänd vinstvarning för det första kvartalet. Själva resultatet presenterades en månad senare och imponerade på alla rader.

Nettoomsättningen ökade organiskt med 5%, jämfört med Q1 2018, till 2 315 Mkr. Ventilation Systems (cirka 62% av omsättningen) visade positiv tillväxt från de flesta marknader och produktgrupper, och har nu haft en god och stabil organisk tillväxt i över fem år. Särskilt bra går det för tillfället i Finland, samt Polen, Tjeckien och Ungern.

Profile Systems (cirka 26%) hade gynnsamma väderförhållanden under sitt säsongsmässigt svagaste kvartal av året. Det milda vädret hade en positiv påverkan på försäljningen av produkter som installeras utomhus, såsom takavvattningssystem, tak- och väggprofiler, och omsättningen ökade organiskt med 2%. Starkast var utvecklingen i CEE/CIS-regionen, med Ungern och Slovakien i spetsen, medan försäljningen i Sverige minskade på grund av tuffa jämförelsetal från Q1 2018.

Det tidigare problembarnet Building Systems fortsatte på bättringsvägen och segmentets nettoomsättning ökade organiskt med 5%. Av de större marknaderna visade både Tyskland och Polen särskilt stark tillväxt, medan Ryssland backade för andra kvartalet i rad. Orderingången ökade med god tillväxt inom samtliga europeiska regioner och orderstocken vid periodens utgång var klart högre än vid motsvarande tidpunkt för ett år sedan.

Kanske viktigast är att Building Systems fortsätter att följa planen i åtgärdsprogrammet, som siktar på att skapa en uthållig lönsamhet inom det tidigare förlustbringande segmentet. Det justerade rörelseresultatet förbättrades till 9 Mkr, från 0 Mkr ett år tidigare, varav 1 Mkr var relaterad till en förändring i redovisningsstandarden IFRS 16.

På koncernnivå ökade det justerade rörelseresultatet med 85% till 192 Mkr, vilket innebar en marginalförbättring om 3,5 procentenheter till 8,3%. Det är extra imponerande eftersom Q1 brukar vara årets sämsta. Förutom effekterna från bolagets besparingsåtgärder har även bruttomarginalen fortsatt återhämta sig, tack vare relativt stabila stålpriser, effektiviseringsåtgärder inom produktionen och genomförda prisökningar.

Framöver vill vd Ola Ringdahl höjer investeringstakten i produktionen för att uppnå ökad effektivitet och kapacitet, samtidigt som satsningarna på produktutveckling fortsätter, med fokus på lönsamma produkt- och kundsegment. Högsta prioritet för 2019 är dock fortfarande att fokusera på en lönsamhetsförbättring. Han påpekar dessutom att konjunkturen är mycket gynnsam på bolagets huvudmarknader, vilket ger stark medvind just nu. Samtidigt menar vd:n att koncernen ska stå väl rustad att också möta en framtida konjunkturnedgång.

Till viss del borde den allt större inriktningen mot ventilations- och inomhusklimatlösningar även dämpa känsligheten mot den allmänna ekonomiska utvecklingen. Efterfrågan gynnas av sekulära trender såsom hög befolkningstillväxt, urbanisering, och ökat fokus på energiregleringar samt högre miljökrav.

Exponeringen mot ventilationsbranschen utökades ytterligare i början av april, i och med förvärvet av det brittiska bolaget Ductmann. Med en årlig omsättning på cirka 43 Mkr, kan Ductman ses om ett typiskt tilläggsförvärv, som vi tror kan följas av flera.  Balansräkningen är stabil med en nettoskuldsättningsgrad på 0,5 och en soliditet på 49% vid slutet av mars, trots negativa effekter från implementeringen av IFRS 16. Nettoskulden motsvarar 1,6x det justerade rörelseresultatet före av- och nedskrivningar (net debt/EBITDA), vilket kan jämföras med den finansiella målsättningen om högst 2,5x, så det finns onekligen förvärvsutrymme.

De senaste tidens ledande indikatorerna bådar inte gått för konjunkturen. Tyska Ifo-index för affärsklimat har fallit kraftigt sedan förra sommaren och den senaste noteringen på 97,9 för maj är den lägsta sedan 2015. Givet den positiva början på året räknar vi dock fortfarande med bra tillväxt för helåret 2019 och ser en nettoomsättning omkring 9 900 Mkr som realistiskt (+6%). Det borde också hjälpa rörelsemarginalen på vägen mot de aviserade 10%, även om vi inte räknar med att man kommer nå hela vägen redan i år. Oavsett borde vinsten per aktie kunna klättra till 8 kr, jämfört med 5,16 kr i fjol.

Den kraftiga kursuppgången till trots, värderas aktien till samma p/e-tal som i augusti, nämligen 12. Vi imponeras av transformationsresan och behåller vår positiva syn på bolaget. Det tar dock emot att sätta en köprekommendation här och nu, också med hänsyn till den stundande sommarperioden, som historiskt har varit svag för börsen i allmänhet.