Lyko - Skulden tynger

CHANS | LYKO A | First North | 118 kr

Eftersom aktien där och då hade infriat vårt målkursintervall (150-160 kr) blev beslutet att sänka rekommendationen till Neutral. Sett med facit i hand ett korrekt sådant. Förvisso noterades årets högsta kurs (156,2 kr) först i slutet av maj men idag står aktien ca 20% lägre. Har det rent av uppstått ett nytt köpläge i den?

Helt säker kan man förstås inte vara men vi menar att det finns aspekter som talar för det trots att flertalet konsumentbolag vittnar om rejält tuffa tider där ute. Under årets inledande halvår har Lykos försäljning ökat med nära 22% till 1 704 Mkr (1401) och detta trots att försäljningen i Europa stagnerat (-2%). Enligt bolagets VD Rickard Lyko är utveckling utanför Norden planenlig då man valt att prioritera kostnadskontroll i syfte att långsiktigt hitta en lönsam grundaffär på respektive marknad. Ett klokt val givet att man just nu ligger i en tung investeringsfas i och med utbyggnaden av lagret i Vansbro.

Bruttomarginalen minskade under perioden vilket till stor del beror på mixeffekter samt det faktum att kunderna i större uträckning väljer att agera på de kampanjer som genomförs. I Q2 (likt i Q4) är antalet sådana relativt sett högre än under de övriga kvartalen. Utslaget för hela det första halvåret var bruttomarginalen 43,3% (44,2) medan rörelseresultatet (EBIT) ökade med nära 26% till 32,6 Mkr (25,9) motsvarande en rörelsemarginal om 1,9% (1,8). Ovanstående till trots blev den allra nedersta raden ändå negativ (-17,1 Mkr) som en följd av rejält stegrade finansiella kostnader (42,3 Mkr vs 14,9 Mkr under motsvarande period året innan). Nettoskulden (exkl effekter av IFRS) vid utgången av juni uppgick till 306,3 Mkr (196,4)

Riksbankens tredje sänkning är goda nyheter för Lyko då den rejält ökade skuldsättningen sannolikt utgör främsta huvudbry för marknaden i det här skedet. Anledningen till det är att man behövde ta upp nya lån för utbyggnaden av det automatiserade lagret i Vansbro som förväntas vara klart nästa år. Givet att inga komplikationer uppstår längs vägen torde bolaget klara detta åtagande utan att behöva ta in nytt kapital. Det är också i ljuset av detta som man skall se de nedskalade tillväxtaktiviteterna för Lykos, så här långt förlustbringande, europasatsning.

Utifrån de redovisade siffrorna är det svårt att låta bli att inte imponeras av den nordiska utvecklingen. Försäljningen under årets första halvår ökade med drygt 23% medan rörelsemarginalen blev 11,5% (9,6) och rörelseresultatet 180,6 Mkr (123,8). Det senast nämnda kan jämföras med förlust om 19,9 Mkr (-18,9) för Europa där försäljningen dessutom var blygsamma 70,8 Mkr (72,2). Observera att resultatsiffror ovan ej omfattar koncerngemensamma kostnader.

Tittar vi på vad som hänt under det första halvåret så noterar vi att man öppnat ännu en flaggskeppsbutik i finska Turku samt aviserat öppning av ännu en norsk sådan i Bergen. Därutöver har man även förvärvat återstående 60% av Loveli Beauty AB från grundaren och VD:n Ida Thern. Förvärvet är ännu steg i riktning att utöka andelen egna produkter i sortimentet som numera utgör ca 7% av den totala försäljningen (12 månader rullande).
Q3 i närtid (publiceras 18/10) kan förstås ses som ett riskmoln. Kvartalet är historiskt sett ett mindre sådant men trots det lyckades man ifjol uppvisa den högsta marginalen på kvartalsbasis (2,9%) sedan Q4 2022. Det tror vi kan bli svårt att matcha även om lönsamheten under andra halvåret tenderar att vara högre än under första dito.

Vi förväntar oss dock att den goda tillväxten fortsätter under såväl Q3 som Q4. Eftersom man så här långt ligger en bra bit över den av oss estimerade tillväxttakten (15%) höjer vi prognosen till 17-18%. Det kan möjligtvis te sig försiktigt givet halvårsutvecklingen men man skall komma ihåg att jämförelserna blir allt tuffare. Tittar vi på fjolårets tillväxtsiffror var de 25,7% i Q3 och 24% i Q4.

För fjolåret landade rörelsemarginalen på 2,2% vilket visar att lönsamheten i just Q3 som omnämndes ovan var en ”outlier”. Vår prognos för i år var en marginal om 2,5% vilket skulle motsvara ett rörelseresultat på 90 Mkr som sedan ökar till 120 Mkr året därpå. Får vi rätt i våra antaganden (som faktiskt ligger en bit under marknadens estimat i FactSet) motsvarar värderingen EV/EBIT multipel om 18x. Det är förstås inte lågt men beror till mångt och mycket på den förlustbringande europeiska satsningen där försäljningen ännu är i sin linda.

Skuldsättningsnivån (räntebärande skulder inklusive leasing uppgår till 1 miljard) gör förstås sitt till och är också den aspekt som kan utgöra viss anledning till oro. Bolaget själva tror sig klara utbyggnaden i Vansbro men det förutsätter förstås att man inte stöter på problem. Så här långt verkar det mesta ha gått enligt plan men vi vet ju av erfarenhet att allehanda byggnadsprojekt tenderar att bli dyrare än estimerat. Lägg därtill att Lyko gärna vill etablera en flaggskeppsbutik i vart och ett av länderna utanför Norden som man är verksamma på (målsättningen är minst en sådan butik under 2025) och det blir oerhört viktigt att man lyckas hålla sig till den antagna kostnadsplanen.

Rickard Lyko har gång efter annan påpekat att man inte tänker ta in nya pengar men kan mycket väl bli tvungen trots allt. Ett sådant beslut skulle sannolikt kräva en extra stämma. I samband med den senaste togs nämligen inga beslut gällande möjlighet att emittera nya aktier. Det faktum att familjen (Lyko Holding) kontrollerar 50,1% av kapital och röster i bolaget innebär därtill att man själva hade fått skjuta kapital om man vill behålla majoriteten.

Då skuldsättningen tveklöst framstår som ett orosmoln blir aktien inte en Top Pick för vår del den här gången. Det faktum att vi bedömer skuldsidan vara hanterbar om inget oförutsett inträffar (inte minst tack vare fallande räntor) gör att vi ändå höjer rekommendationen till Spekulativt Köp samtidigt som riktkursen justeras något ned till 148 kr (150-160). Bolagets nordiska verksamhet som förväntas omsätta drygt 4 miljarder nästa år torde ensamt mer än väl betinga börsvärdet idag. Vill man vara på den säkra sidan avvaktar man Q3-rapporten innan köp.