Matas – Från Danmark till Norden

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 2115 (16 juni 2024)

NEUTRAL | MATAS | DANMARK | 118,4 DKK

Köpeskillingen uppgick till cirka 1 100 Mkr, och med inkluderad nettoskuld samt leasingåtaganden blev företagsvärdet (EV) drygt 2 miljarder svenska kronor. Förvärvet finansierades med skuld och baserat på proforma-siffror (april 2022 – mars 2023) var värderingsmultiplarna cirka 4,7x EBITDA, eller 22,9x rörelseresultatet (EBIT).

För Matas, som tidigare endast drev en webbshop i Sverige, var detta ett enormt steg mot att bli den ledande nordiska aktören inom skönhetsprodukter. Under räkenskapsåret som avslutades i mars 2023 omsatte Matas knappt 4,5 Mdr dkk, medan motsvarande siffra för Kicks Group var 3,1 Mdr dkk. Antalet anställda ökade från 2100 till närmare 4000 och intäktsfördelningen förändrades markant när även Sverige, Norge och Finland blev viktiga marknader.

Kicks Group har en lägre lönsamhet än Matas, något som det danska bolaget planerar att förbättra efter de kommande åren. Under räkenskapsåret 2022/23 uppgick Matas EBITDA-marginal till cirka 18%, medan motsvarande siffra för Kicks Group var 10%.

Det är tydligt varför Matas valde att förvärva Kicks Group från Axel Johnson (majoritetsägare i Axfood och Dustin). På det här viset blev Matas den ledande aktören i Norden, fick tillgång till 3,3 miljoner nya medlemmar i kundlojalitetsprogrammet och breddade sitt produktutbud. Förvärvet var förvisso något större än vad vi kanske hade förväntat oss, men vid slutet av räkenskapsåret 2023/24 (den 31 mars) var nettoskulden i förhållande till EBITDA 2,8x, vilket är inom Matas långsiktiga målsättning på 2,0 – 3,0x.

Proforma-siffrorna för det senaste räkenskapsåret visade en omsättningsökning på 6%, till 7,8 Mdr dkk, och EBITDA-marginalen, exklusive specialposter, var 14,3%. För innevarande räkenskapsår förväntar sig Matas en tillväxt på 4 - 7% (utan hänsyn till valutor) och en EBITDA-marginal på 14,5 – 15,5%. Investeringarna (CAPEX) beräknas uppgå till cirka 650 Mdkk, varav 325 Mdkk hänför sig till den nya logistikfastigheten på 32 500 m2 i Danmark som ska vara i full drift om ungefär ett år.

På medellångsikt, närmare bestämt räkenskapsåret 2027/28, är ledningens ambition är att nå en omsättning på över 10 Mdr dkk, höja EBITDA-marginalen till 15 – 16% och uppvisa en tvåsiffrig årlig vinsttillväxt per aktie (CAGR).

Vid räkenskapsårets slut (den sista mars) hade Kicks Group varit en del av Matas i sju månader. Att göra exakta prognoser för den nya nordiska skönhets- och hälsodetaljhandeln känns därför något knepigare än normalt. Ett rimligt antagande, och inom ledningens prognosintervall, är att intäkterna 2024/25 växer med cirka 5% och letar sig upp till cirka 8,2 Mdr dkk.

Matas rörelsemarginal har de senaste tio åren legat på över 10% i snitt, men det kommer troligtvis dröja innan den nya koncernen når dessa nivåer. Vår bästa gissning är att EBIT-marginalen 2024/25 hamnar på drygt 6% (5,7), vilket skulle ge ett rörelseresultat på runt 500 Mdkk. Både EV/EBIT-multipeln och P/E-talet, baserat på vår prognos för innevarande år, landar då en bit över 15x, vilket är högre än 10-årssnittet på 13 – 14x. En högre multipel kanske i och för sig är motiverad, då Matas genom förvärvet blev den ledande aktören i Norden och även fick en bättre intäktsspridning. 

Matas är ett kvalitativt företag som vi har följt länge och vi är övertygade om att den nya helheten med Kicks Group är ett bra drag på sikt. Ett förvärv av den här storleken kan dock vara både tidskrävande och utmanande, och det finns otaliga exempel på när det har gått snett. Eftersom bolaget dessutom handlas till något högre multiplar än tidigare, väljer vi därför att inta en neutral hållning till aktien. Tanken är förstås att Matas genom ett bredare produktsortiment, samt skalfördelar och synergieffekter, ska växa snabbare än marknaden och höja sin lönsamhet över tid.

En lägre aktiekurs, eller ett par bra kvartal där Kicks Group är inkluderat, kan dock räcka för att vi ska ändra vår syn på bolaget. På längre sikt känns den danska detaljhandlaren inom skönhet nämligen fortfarande som ett vettigt alternativ. Ifall man är intresserad av att läsa mer om Matas, finns ett antal tidigare analyser publicerade på vår webbsida.