Medicover – En tillväxtpärla

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 2130 (29 september 2024)

KÖP | MCOV B | Large Cap | 190 kr

Sedan börsnoteringen år 2017 har intäkterna tredubblats och marknadstillväxten har överträffats med råge. Koncernen är verksamt i Central- och Östeuropa samt i Indien, vilket är en viktig förklaring bakom den anmärkningsvärda tillväxttakten.

Med runt 50% av intäkterna är Polen den enskilt viktigaste marknaden, följt av Tyskland (18%), Rumänien (12%) och Indien (11%). Med undantag för Tyskland saknar de flesta länder man är aktiv i en välutvecklad, offentligfinansierad vård som erbjuder högkvalitativa vård- och patienttjänster. Den privata vårdsektorn är däremot relativt välutvecklad och fungerar som ett komplement till offentligt finansierad vård.

I takt med att ekonomierna mognar och BNP per capita ökar allokeras en allt större andel av BNP till vården. De privata vårdutgifterna överstiger vanligtvis de offentliga utgifterna. I Polen, till exempel, har BNP per capita vuxit kraftigt, med 77% mellan 2012 och 2023. Under samma period ökade den privata vårdmarknaden från 3,7 miljarder euro till 7,8 miljarder euro, med en betydande ökning av den företagsfinansierade delen av den totala marknaden.

För Medicovers del ökade intäkterna i Polen med drygt 30% ifjol. Inom den företagsfinansierade verksamheten uppgår marknadsandelen till nästan 20%, medan andelen inom kontantbetald vård fortfarande ligger kring endast 5%. Det tyder på en betydande potential för ytterligare tillväxt framöver. Polens ekonomi är den näst största i Östeuropa och den sjätte största i hela EU. 

Med sina två divisioner, Healthcare Service (68% av nettoomsättningen) och Diagnostic Services (32%), fokuserar koncernen på högkvalitativa tjänster till överkomliga priser. Det stärker inte bara marknadspositionen men attraherar även de bästa läkarna. Erbjudandet omfattar laboratorietester inom alla större kliniska specialiteter inklusive genetik. På vårdsidan erbjuds allt från förebyggande vård och primärvård till specialistvård både inom öppenvård och sjukhusvård. Detta kompletteras av infertilitetsbehandling, tandhälsa samt sport och friskvård.

Ledningen kring vd Fredrik Rågmark är fortfarande hungrig och strävar efter hög tillväxt även i framtiden. Vid utgången av 2025 vill man omsätta minst 2,2 miljarder euro och leverera en justerad EBITDA på minst 350 Meuro. Det kan jämföras med 1,746 miljarder euro, respektive 253,9 Meuro ijfol (2023).

Första halvåret i år bjöd på en organisk intäktsökning om 15,5% till 1 008 Meuro. Efterfrågan är oförändrat hög inom båda divisionerna och de geografiska huvudmarknaderna, med Polen i spetsen. Rörelsemarginalen förbättrades samtidigt om 0,9 procentenheter till 5,0%, vilket är ett bra bevis på den operativa hävstången som finns i affärsmodellen när man skalar upp volymen i den medicinska infrastrukturen.

Även lönsamhetsmässigt sticker Polen ut som ett lysande exempel. Värt att notera är dessutom att bidraget från Indien ökar i takt med att enheterna mognar, vilket dock delvis motverkades av sjukhuset i Rumänien, som togs i drift sent under Q2 2023, samt några nya, omogna enheter i Indien. Efter kvartalets utgång öppnades ytterligare två greenfieldsjukhus i Indien. På kort sikt är det primära fokuset nu att de lokala sjukhusen mognar, så att marginalerna successivt förbättras.

Det är just balansen mellan stark organisk tillväxt och förbättrad lönsamhet som imponerar med Medicover. På plussidan ser vi även det faktum att bolaget har lyckats etablera en hög kundlojalitet, vilket garanterar en hög andel återkommande intäkter utöver de redan abonnemangsbaserade företagsavtalen. Genom att addera fler nya tjänster finns det dessutom möjlighet att skapa organisk tillväxt via merförsäljning.

De finansiella målen framstår som realistiska och därutöver finns potential för regelbundna förvärv, tack vare en god kassagenerering som tillåter att hålla en ganska hög skuldsättning. Vid slutet av juni motsvarade nettoskulden omkring 3,4x rörelseresultatet före av- och nedskrivningar (net debt / justerad EBITDA, 12-månader rullande). Här inkluderas leasingskulden och ration är fortfarande inom det finansiella målet om maximalt 3,5x.

Infrias ledningens målsättning för i år, motsvarar nuvarande börsvärde runt 10x nästa års EBITDA-resultat. P/e-talet ligger kring 39 vilket förstås är högt men inte om man ställer det i relation till den förväntade vinsttillväxttakten om 90% i genomsnitt för de kommande två åren. Vi ser Medicover som ett bra konjunkturstabilt val med strukturella drivkrafter i ryggen. Billig är aktien inte men vi åsätter den ändå en köprekommendation med riktkurs 225 kr på 12-månaders sikt.