Mentice – bättre men inte bra nog

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1787 (20 maj 2020)

MNTC | First North | 66,2 kr  | AVVAKTA

Aktien steg med ungefär 50% under första handelsdagen vilket speglar det oerhörda intresset från marknadens sida. Inte undra på det med tanke på hur vår omvärld ser ut.

Ca 50% upp steg även utvecklaren av simulationsmjukvara åt medtechindustrin, Mentice, när aktien introducerades ifjol. Bolaget var förvisso inte alls lika stort men hypen (medicintekniksektorn var den kanske allra hetaste branschen vid det tillfället) nästintill lika stor. Kursen fortsatte också brant upp och hade mer än dubblats från introduktionsnivån (49 kr) efter fyra månader. Det var också då som det roliga tog slut.

Q3-rapporten i slutet på 2019 levde inte alls upp till förväntningarna och följdes senare med ännu en besvikelse när bokslutskommunikén publicerades. Den starka tillväxten som utlovades i samband med IPO (30-40% per år) blev i själva verket negativ under 2019 (-7,6%). Ett snedtramp som heter duga. Aktien föll fritt och nådde ned till den forna emissionsnivån vilket förstås inte var helt omotiverat. Stundtals handlades den också en bra bit lägre som en följd av den generella paniken i samband med coronautbrottet i Europa som ju inträffade ungefär samtidigt.

I samband med bokslutskommunikén flaggade bolagets VD, Göran Malmberg för att årets Q1 skulle bli bättre än fjolårets. Med tanke på att beskedet gavs i slutet av februari vore det närmast förödande om inte heller den prognosen infriades. Men det gjorde den. Nettoomsättningen ökade nämligen med 23% till 33,8 Mkr (27,5) samtidigt som orderingången steg med nära 30% till 32,5 Mkr (25,1). Bruttomarginalen låg stabilt på höga 84,8% (84,9). Rörelseresultat före avskrivningar och nedskrivningar (EBITDA) förbättrades till -0,5 Mkr (-7,9) vilket på rörelsenivå (EBIT) motsvarade -5,0 Mkr (-8,5). Kassaflödet från den löpande verksamheten summerades till 1,5 Mkr (-3,7) varvid man hade 43 Mkr i kassan vid periodens utgång.

Marknadsreaktionen på rapporten blev synnerligen positiv. Aktien steg nämligen 12% och fortsatte upp även därefter. Och visst, vid en snabb genomläsning framstår Q1-rapporten som den första godkända sedan börsnoteringen ägde rum ifjol. Det i sig är förstås alldeles för dåligt med tanke på hur stor ”hypen” var i samband med introduktionen. Gräver man djupare i siffrorna blir de heller inte fullt lika imponerande.

Det man framförallt inte skall glömma bort är att fjolårets tillkortakommanden främst skylldes på framskjutna order. Hur många av dessa order har boostat Q1 framgår inte av redovisningen men sannolikheten att en och annan av dessa orders ingår i siffrorna får väl anses vara hög. Räknar man bort denna eventuella effekt tycks försäljningen med andra ord alltjämt utvecklas knackigt och definitivt inte på det sätt som man guidade för inför börsnoteringen. Orderingången i Q1 var förvisso äntligen klart bättre än under samma period ifjol men orderstocken vid utgången av kvartalet var relativt skral (33,9 Mkr) och risken får väl anses vara överhängande att utvecklingen i Q2 kan bli ganska dyster vad nya order beträffar. Läget har förvisso ljusnat i Asien men i Europa och USA (73% av intäkterna ifjol) får nyinvesteringar i utbildningsmaterial stå tillbaka när sjukvårdens fokus av förklarliga skäl riktas mot bekämpningen av coronaviruset.

Bolagets vd har förstås en viktig poäng när han i rapporten påpekar att krisen i vårdsektorn har medfört att planerade procedurer på patienter har förskjutits i tid vilket gör att möjligheterna till naturlig läkarutbildning som ju allt som oftast sker genom att man ska assistera erfarna läkare vid dessa ingrepp, har minskat påtagligt. Detta borde ofrånkomligen leda till ökad efterfrågan av simulering. Erfarenheten måste ju införskaffas på ett eller annat sätt. Pandemin kan därför mycket väl stärka och påskynda ”den långsiktiga tillväxtstoryn”.

Men precis som en svala inte gör någon sommar, ändrar inte en hyfsad rapport vår bild av företagets aktie. Bolaget betraktar vi förstås alltjämt som synnerligen intressant men precis som vi nämnt tidigare ligger bevisbördan nu på Menitces ledning som ju sålde in aktien m.h.a väldigt ambitiösa målsättningar för att därefter omedelbart misslyckas med att leva upp till förväntningarna. Detta till trots handlas aktien idag en bra bit över IPO-kursen (49 kr) vilket snarare beror på orsaker än bolagets prestationer så här långt.

Vår grova kalkyl (svårt att göra tillförlitliga prognoser givet underlaget) bygger på nolltillväxt i år och 25% året därpå då vi för övrigt även räknar med att bolaget skall kunna nå en 15-procentig EBITDA-marginal. Trots kursfallet (-40% från ATH) värderas Mentice då till ca 1,6 miljarder kr eller 8x nästa års försäljning (P/S-tal) och drygt 53x nästa års EBITDA-resultat givet att våra antaganden slår in. Det är knappast att betrakta som regelrätt fyndnivå. Tvärtom finns det även här en del förväntningar inbakade. Både gällande hög tillväxttakt och stigande lönsamhet (som en följd av den höga bruttomarginalen)

Vi fortsätter vår bevakning då vi ser simulationslösningar som en framtidssektor men gör det från sidlinjen tills bolaget visar att man kan leva upp till vad som en gång utlovades. Detta är nämligen vad som skiljer agnarna från vetet. Börslistorna är fyllda av bolag som målat upp framtiden i synnerligen ljusa färger i samband med IPO men som sedan aldrig levererat på sina löften. Vi vill inte antyda att Mentice hör till nämnda skara men så här långt har leveranserna inte varit tillräckligt bra.