Micro Systemation – turn-around i sikte?

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1930 (6 februari 2022)

MSAB B | Small Cap | 50,1 SEK | KÖP

Bolaget bedriver internationell verksamhet inom mobil forensik, vilket innebär att man utvecklar system för utvinning och analys av data från digitala enheter som t.ex. mobiler och läsplattor. MSABs kunder består främst av statliga instanser som bl.a. polis, militär och migrationsmyndigheter. För närvarande sysselsätter bolaget drygt 180 personer och har närvaro i närmare 20 länder.

Bolaget presenterade sin Q4-rapport förra veckan, men hade redan ett par veckor innan det skickat ut en omvänd vinstvarning om att omsättningen och rörelseresultatet överstiger marknadens förväntningar. Efter en stark återhämtning i USA, och flera viktiga order i Storbritannien, så uppgick omsättningen till 109 Mkr och rörelseresultatet till 16 Mkr under Q4. Det var nytt rekord eftersom MSAB aldrig har haft så höga intäkter under ett enskilt kvartal tidigare.

Trots ett fint Q4 föreslog styrelsen, något förvånande, ingen aktieutdelning för 2021. Förklaringen till detta var bl.a. ökade investeringar i produktportföljen, försäljningsresurser och strategiska förvärv för att förstärka bolagets marknadsposition och långsiktiga intjäningsförmåga. Vår syn på saken är att det inte nödvändigtvis behöver vara negativt, utan snarare ett tecken på att bolaget prioriterar fortsatt tillväxt och att få avkastning på sysselsatt kapital. Det återstår dock att se hur väl man lyckas med allokeringen.

Det har verkligen inte varit någon jämn utvecklingskurva för MSAB. Omsättningen och lönsamheten har varit slagig mellan kvartalen och under åren 2018–2020 var tillväxten närapå obefintlig samtidigt som man presenterade flera förlustkvartal. Fjolåret var dock hoppingivande då man lyckades hitta tillbaka till organisk tillväxt igen.

De redovisade intäkterna för helåret 2021 uppgick till 333 Mkr och vinsten per aktie blev ca 1,9 kr. Omsättningen ökade således med 7% och vinsten med över 100% i förhållande till året innan. Den stora frågan är förstås om man lyckas bibehålla den nyfunna organiska tillväxten eller om Q4 endast var en engångsföreteelse?

Även om tillväxten och stabiliteten lämnat en del att önska under de senaste åren, så får MSAB ändå beskrivas som ett kvalitetsbolag. Man har höga bruttomarginaler, 60–90% under senare år, vilket berättar något om affärsmodellens skalbarhet ifall man lyckas öka försäljningen. Bolagets finansiella situation är även stark, trots beslutet om att slopa utdelningen för år 2021.

Vad finns det då som talar för att MSAB ska kunna öka försäljningen under 2022? Den verkställande direktören Joel Bollö lät väldigt positiv i sitt inledande ord i Q4-rapporten och meddelade att det nya året inleds med ett starkt kassaflöde samt att man står redo för ett framgångsrikt 2022. Den starka avslutningen på fjolåret bidrog även till att MSAB avslutade året ”all time high” rent ordermässigt.

MSAB har inte gynnats av coronapandemin, utan tvärtom har man påverkats negativt av komponentbristen och de osäkra leveranstiderna. Reserestriktioner har även ställt till bekymmer, eftersom man har hela världen som marknad och Nordamerika är den enskilt viktigaste marknaden för bolaget. Intäkterna från utbildning har även minskat något under pandemin, då en del av MSAB:s kunder har krävt att utbildningen ska ske på plats. När restriktionerna nu börjar lätta har man således en del skolningar som ska genomföras.

Historiskt har de första sex månaderna (Q1-Q2) på kalenderåret varit svagare för MSAB än det andra halvåret. Detta beror på att många länders budgetperioder sträcker sig till sista september eller årets slut, vilket även avspeglas i försäljningen. Under 2021 var det första halvåret svagt, så jämförelsetalen borde åtminstone vara relativt lätta vilket förstås kan vara till fördel för aktiekursens utveckling.

Om MSAB lyckas hålla fast vid den organiska tillväxt man visade under år 2021, borde man ha goda möjligheter att nå 350 Mkr i omsättning. En högre försäljning torde (sett till historiken) resultera i en bättre vinstmarginal för MSAB, vilket innebär att en vinst per aktie på 4 kr för innevarande år borde vara inom räckhåll. Det är värt att poängtera att MSAB under åren 2015–2017 hade rörelsemarginaler som var närmare 25%.

Aktien värderas på estimaten ovan till ett P/E-tal på 12-13 för innevarande år, vilket känns attraktivt för ett bolag som MSAB. Det största orosmomentet är förstås att den organiska tillväxten uteblir och att bolaget än en gång gör aktieägarna besvikna genom att presentera svaga siffror för Q1 eller Q2. Det finns dock flera saker som talar för MSAB just nu och vi väljer därför att sätta en köprekommendation på aktien. Riktkursen sätts initialt till 60 kr vilket på vinstestimaten ovan innebär ett P/E-tal 15 och en uppsida på ca 20%.

Innehavsredovisning: Axel Stenman