Molnlösningar i ropet - köpläge i denna aktie

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1825 (11 november 2020) 

PACT | Mid Cap | 228,5 kr | KÖP

Senast som vi tittade närmare på datalagringsbolaget Proact var i samband med att företaget presenterade sitt bokslut i februari. I det läget handlade aktien kring ca 160 kr vilket vi menade mycket väl kunde vara ett köpläge för den mer spekulativt lagde. Vi hade nämligen i samband med våra tidigare analyser ansett att aktien borde betinga ett värde på omkring 190-195 kr och då exkluderat det vid tidpunkten genomförda förvärvet som bolaget själva värderade till ca 180 Mkr (motsvarande ytterligare ca 15-20 kr per aktie).

För den mer försiktige placeraren blev däremot rådet att avvakta tills bolaget fått bukt på problemen i främst Beneluxländerna och Tyskland (samt i viss mån även UK). Sett med facit i hand lite väl försiktig hållning. Idag står kursen närmare 50% högre än vid senaste tillfället och därmed även en bit över nivån som vi ansåg aktien vara värd (ca 210 kr) givet att ledningen fick bukt på problemen som tyngde bolaget under främst 2019. Har det äntligen vänt för bolaget?

Tittar man på vad Proact åstadkommit så här långt i år ser man att intäkterna ökade med 10% under de inledande nio månaderna till 2 651 Mkr (2 417). Det är ungefär i linje med bolagets målsättning att växa med 10% per år. Så gott som hela tillväxten är dock relaterad till genomförda förvärv. Organiskt var ökningen blott 1%. Rejäl ökning blev det däremot för det som man kallar för justerad EBITA-resultat som steg med 31% och uppgick till 153 Mkr (116,8) motsvarande en justerad EBITA-marginal om 5,8% (4,8). Efter finansiella kostnader och skatt steg vinsten per aktie med 58% till 10,11 kr (6,38).

Ser man enbart till ovanstående tycks läget ha blivit avsevärt bättre. Och så är det givetvis även om siffrorna i sig kan vara något bättre än vad de annars skulle ha varit. Det som nämligen framhävs relativt tydligt är det faktum att både administrations- och säljkostnaderna har minskat påtagligt under året (ca 6%) vilket till stor del borde kunna kopplas till pandemin (bl.a. minskade resor, lägre arbetsgivaravgifter m m). Bolaget själva framhäver dock även eget kostnadsbesparingsprogram som en av ingredienserna till den förbättrade lönsamheten.

Att efterfrågan på digitala molnlösningar har ökat i spåren av pandemin är dock en sak som är säker. Detta är något som med stor säkerhet lär bestå även efter pandemin. Samtidigt är det förstås inte helt enkelt att i rådande läge sälja in egna lösningar och då främst till nya kunder.  Detta är också anledningen till att man tecknade 22% färre nya avtal avseende molntjänster i år än under motsvarande period ifjol.

Bolagets vd, Jonas Hasselberg har tidigare flaggat för att han gärna vill fortsätta konsolidera marknaden Efter Q3 har han också slagit till igen genom köp av brittiska Cetus Solutions Ltd med en beräknad årsomsättning om 13 MGBP vilket motsvarar ungefär 150 Mkr. Inget stort förvärv men ändå ett signifikant sådant då det ökar årsomsättningen för koncernen med ca 4%. Kostnaden för förvärvet blev 7,7 MGBP (knappt 90 Mkr) och motsvarar enligt bolaget ca 8x EBITA-resultat som därmed borde ligga nära 1 MGBP och motsvara en EBITA-marginal om ca 7%. Det är högre lönsamhet än Proacts egna och nära bolagets finansiella mål om 8%. Lyckad integration med befintlig verksamhet och framtagning av synergier kan medföra att målsättningen nås. Det vore onekligen värdeskapande.

Inför det här året nämnde vi att det var upp till bevis för bolagets nya ledning (inte bara bolagets vd utan även dess styrelseordförande har tillträtt under 2019) att visa om de kan återfå skutan på rätt köp. Så här långt ser det onekligen ut som om så har varit fallet även om man onekligen haft lite tur på vägen. Så här långt har man nämligen inte påverkats nämnvärt av pandemin. Snarare tvärtom då vi bedömer att man just nu uppvisar en något högre lönsamhet än vad som annars hade varit fallet.

I vår senaste analys nämnde vi att det räckte om man återgick till marginaler omkring 5% (under åren 2016-2018 har man legat kring 4,7-5,0%) för att vinsten på den nedersta raden skulle bli 15 kr. Det är faktiskt inte omöjligt att man hamnar i närheten av nämnda nivå i år och nog borde man ta sig dit och till och med förbi under 2021 om man lyckas infria målsättningen att växa med 10% även nästa år (närmare hälften borde det aviserade förvärvet kunna stå för). Antar man att vinsten hamnar kring 15,50 kr och ca 17 året därpå handlas aktien i detta nu till ett P/E-tal om ca 15 respektive 13,5. Det är inte särskilt högt men vi skall också komma ihåg att Proact trots sin branschtillhörighet (molntjänster) inte är något särdeles lönsamt bolag och bör därför inte åsättas allt för höga multiplar. Strategin att förvärva mindre aktörer är förvisso intressant och har så här långt visat sig fungera hyfsat väl men det finns otaliga exempel på företagsledningar som har velat förvärva sig ur kriser och misslyckats. Att köpa små bolag i olika länder och införliva dem i den egna verksamheten är ofta svårare än vad man kan tro.

Med ovan sagt tycker vi ändå inte att värderingen avskräcker och kan därför mycket väl tänka oss att aktien betingar kurser uppåt 250-260 kr på 9-12 månaders sikt givet antagande att bolaget får fart på sin molntjänstförsäljning under nästkommande år när pandemieffekter börjat avta. Det ger förvisso ingen hissnade potential men tillsammans med en direktavkastning på ca 2% (4-4,50 kr) borde det ändå räcka för en köprekommendation. Skulle man därtill lyckas lyfta lönsamheten mot det utsatta målet motsvarande justerad ebita-marginal om 8%, kan uppsidan vara större. Men där är man inte riktigt ännu och det är heller inget vi räknar med kommer att ske under 2021-2022.