NCAB - Ingen vändning i år

NEUTRAL | NCAB | Large Cap | 60,8 kr

Samtidigt närmar sig rapportsäsongen med stormsteg och flera konsumentrelaterade bolag vinstvarnade redan i början av september. Detta har följts av ett allt sämre nyhetsflöde från bilbranschen, som har en stor betydelse även för industrin i största allmänhet. Det är därmed knappast särskilt förvånande att vinstvarningarna börjar nu trillat in från andra håll, med mönsterkortsleverantören NCAB som ett av de senaste exemplen.

Bolaget är en av världens ledande aktörer på mönsterkortsmarknaden, med cirka 3 650 kunder över hela världen. Mönsterkort är essentiella för alla elektroniska produkter, som i sin tur behövs för det mesta i vårt vardagliga liv: vatten- och elförsörjning, tåg, bilar, flyg, industriroboter, datorhallar och kommunikationsnät. Cirka hälften av kunderna är verksamma inom industrisektorn, varav de flesta tillverkar elektroniska system till avancerade industriprodukter. De andra kundbranscher omfattar flygteknik, försvar, fordonsindustri, datakommunikation, medicin, energi, järnväg, säkerhetskritiska sektorer samt telekom.

I grunden uppvisar elektronikbranschen en stadig tillväxt över tid, drivet av innovation där produkterna blir alltmer intelligenta och uppkopplade. Med allt snabbare produktutveckling och krav på ökad prestanda, ökar dessutom kraven på mönsterkorten och vikten av att kunna säkerställa kvalitet i designen. Efter några år av mycket kraftig tillväxt vände den globala mönsterkortsmarknaden nedåt redan mot slutet av 2022 och minskningen under 2023 har enligt experter varit i partiet med nedgången 2009, efter finanskrisen.

Svagheten har fortsatt under 2024 till följd av den svaga konjunkturen, inte minst i Tyskland där utvecklingen har varit sämre än förväntat. För bolagets del minskade nettoomsättningen mellan januari och juni med 20% organiskt, jämfört med samma period ifjol, till 1 886 Mkr. Rörelsemarginalen (EBITA) håll sig förhållandevis stabilt på 13,9% (16,0), tack vare att bolaget inte har några egna fabriker utan istället köper produkterna från ett nätverk av tillverkare.

Under Q3 har det blivit alltmer tydligt att den europeiska ekonomin har mattats av ännu mer och att en återhämtning på marknaden har skjutits på framtiden. Enligt vd Peter Kruk har läget i Tyskland försvagats ytterligare och påverkar nu även andra delar i Europa. Bland enskilda industrisektorer pekar han ut att utbyggnaden av elbilsladdare har avstannat på många håll. Föga förvånande konstaterar han dessutom att även andra branscher direkt eller indirekt kopplade till bilindustrin är drabbade.

Som konsekvens förväntas bolagets nettoomsättning i Q3 minska med cirka 10%, jämfört med motsvarande period ifjol, till 880 – 900 Mkr. EBITA-resultatet beräknas uppgå till 110 – 120 Mkr, vilket skulle vara cirka 20% lägre och innebära en marginal omkring 13%. Analytikernas konsensusförväntningar (Infront) låg på 962 Mkr, respektive 145 Mkr och 15%.

Trots att marknadssvagheten väntas påverka även årets Q4 tycks vd Kruk vara relativt optimistisk på medellång och lång sikt. Hans grundscenario bygger nämligen på att tillväxten förr eller senare kommer tillbaka när konjunkturen väl vänder och med det som utgångspunkt ser ha bolagets finansiella mål för 2026 som fortfarande relevanta. Enligt dessa ska nettoomsättningen stiga till 8 miljarder kr, med ungefär lika delar organisk och förvärvad tillväxt. EBITA-resultatet ska samtidigt öka till 1 miljard kr. Med tanke på fjolårets 4 088 Mkr respektive 647 Mkr, känns det förstås i dagsläget som ett ganska avlägset mål, men svängningarna har historiskt varit stora som till exempel efter nedgången år 2009 då marknaden växte med 50% året därefter.

M&A förblir en viktig del av den långsiktiga tillväxtstrategin och här finns det visst hopp om att branschens motvind kan leda till något enklare förhandlingar med potentiella uppköpsobjekt. Mönsterkortsmarknaden i Nordamerika och Europa är under konsolidering, men ledningen vill även expandera på strukturellt växande marknader såsom Asien. Balansräkningen är stabil med en nettoskuld som motsvarade 1,05x rörelseresultatet före av- och nedskrivningar (net debt / EBITDA, 12-månader rullande) vid slutet av juni. Dessutom har man ganska nyligen utökat sin förvärvskreditfacilitet med 500 Mkr för att säkerställa finansieringen av framtida förvärv.

Den 10:e september sålde styrelseledamot Hans Ståhl 900 000 aktier till ett värde om cirka 69 Mkr. Aktien stod då i 76,50 kr. Efter vinstvarningen nyligen står kursen omkring 20% lägre. Icke desto mindre är värderingen inte särskilt attraktiv med ett börsvärde justerad för nettoskulden som motsvarar drygt 20x det förväntade rörelseresultatet 2025 (EV/EBIT). Även P/E-talet kring 27 baserat på estimaten för 2025 är åt det dyra hållet, men försvaras till viss del av vinsttillväxten som vi tror kan överträffa 30%.

På kort sikt ser vi ingen direkt anledning att äga NCAB och det skulle inte förvåna oss om aktien testar bottennivåerna från förra hösten (cirka 50 kr). Bladet kan, emellertid, vända fort när de första tecknen på en förbättrad makrobild dyker upp. I det läget kan aktien mycket väl tillhöra vinnarna. Håll koll!