Neste – Ett bet på förnybara drivmedel

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 2125 (25 augusti 2024)

NEUTRAL | NESTE | FINLAND | 20,2 EUR

Bolagets prognoser har gång på gång visat sig vara för optimistiska och under våren skedde ett antal förändringar i ledningsgruppen där Matti Lehmus bland annat meddelade att han kommer att avgå som vd efter bara drygt två år på posten. Frågan är om aktien, som de senaste 3 åren tappat närmare 60%, börjar närma sig en botten eller om flera besvikelser är att vänta från det finska raffinaderiet?

Framtill för några år sedan var Large Cap-bolaget Neste faktiskt något av en framgångssaga på den finska börsen. Företaget valde tidigt att rikta in sig på förnybar diesel (HVO), vilket grovt förenklat innebär att produkten tas fram från avfall istället för olja som annars är fallet. Det här skulle visa sig vara ett lyckat drag, då efterfrågan på förnybar energi steg kraftigt till följd av både politiska initiativ och en stark ESG-trend.

Tyvärr var konkurrenterna inte sena att upptäcka denna lönsamma affär och allt fler raffinaderier följde efter och började erbjuda HVO, vilket senare resulterade i både prispress och ökad konkurrens om råvarorna. Marknaden mättades därav något, delvis drivet av att de gröna initiativen hamnade något i skymundan av energikrisen som bröt ut efter Rysslands invasion av Ukraina.

Klimatfrågan är dock långt i från löst och det mesta tyder på att vi kommer att behöva lösningar av det här slaget. Med det i åtanke kan man tänka sig att Neste, som världsledande aktör inom diverse biobränslen, kommer att spela en rätt viktig roll i omställningen.

Bland annat i flygsektorn kan det vara värt att notera att stora länder som Brasilien, Japan och Argentina överväger att börja använda SAF (Sustainable Aviation Fuel), det vill säga hållbart flygbränsle, i någon utsträckning för att minska klimateffekten från flygresor. Den globala flygindustrin har även satt upp ett ambitiöst mål om att nå noll nettoutsläpp av koldioxid till 2050 och Neste, som en av världens största producenter av SAF, lär antagligen vara en del av lösningen.

Vi lämnar helikopterperspektivet en stund för att kolla närmare på den finska koncernens verksamhet. Neste har idag fyra redovisningssegment: Oil Products, Renewable Products, Marketing & Services och Övriga. Under 2023 härstammade 49% av intäkterna från oljerelaterade produkter, 31% från förnybara produkter och resterande 19% från marknadsföring och tjänster.

Totalt omsatte Neste under år 2023 närmare 23 miljarder euro (25,7), medan det jämförbara EBITDA-resultatet var 3,5 miljarder (3,5). Trots att oljeprodukterna fortfarande står för den största delen av försäljningen, bidrar de förnybara produkterna (inkl. SAF och HVO) till största delen av vinsten. Den jämförbara EBITDA-marginalen för detta segment var 23% ifjol, medan motsvarande siffra för oljeprodukterna var 11%.

De första sex månaderna av 2024 har dock varit allt annat än lyckosamma för Neste och i det senaste kvartalet redovisade koncernen de facto en förlust på nedersta raden. Det var främst ett resultat av en svag marknad för förnybara produkter som i sin ledde till en låg lönsamhet. Det jämförbara EBITDA-resultatet för segmentet föll från 513 Meur under april - juni ifjol, till 152 Meur i det senaste kvartalet. Därtill genomgår oljeraffinaderiet i Borgå, Finland en stor omställning där Neste stegvis omvandlar anläggningen till att fokusera allt mer på förnybara produkter. Detta innebar bland annat ett lägre kapacitetsutnyttjande, och eftersom oljepriset även var lägre än under motsvarande period ifjol blev det långt ifrån ett lysande kvartal för oljesegmentet.    

Att spekulera i vad oljepriset ska stå i om några månader eller år överlämnar vi mer än gärna till någon annan. Det som känns tilltalande i specifikt Neste på längre sikt är fokuset på biobränslen samt att en substantiell andel av försäljningen även kommer från kringtjänster som service och distribution.

Ledningens uppdaterade prognos för innevarande år samt uttalanden tyder på att den återstående delen av 2024 blir bättre. Som tidigare nämnts, är visibiliteten dock inte den bästa med tanke på de tidigare lite väl optimistiska prognoserna. Q3-rapporten presenterar Neste den 24 oktober och den tidigare Outokumpu-chefen Heikki Malinen ska kliva in som vd senast den 2 november.

Att göra upp estimat för Neste är dock ingen lätt uppgift, vilket de analytiker som täcker bolaget antagligen är beredda att hålla med om efter de senaste två åren. Utgår man från konsensusestimaten ser Neste inte särskilt billigt ut på innevarande års prognos (P/E 20), men lyfter man blicken lite ser det snabbt attraktivt ut.

Analytikerna förväntar sig (konsensus) att Neste redan i Q1 2025 återgår till tillväxt och att EV-EBIT samt P/E-talet faller till 12x under nästa år. Om dessa förväntningar infrias, talar mycket för att Neste-aktien står högre om ett år - inte minst med tanke på bolagets historiska värdering. Den här typen av verksamhet tenderar även att gå i cykler, och så länge som man har en tilltro till Nestes affärsidé samt att deras förnybara bränslen behövs för att kunna uppnå de högt ställda klimatmålen, kan det mycket väl vara läge för ett spekulativt köp.

Med risk för att missa tåget väljer vi ändå i det här skedet att förhålla oss neutrala till aktien. Den kortsiktiga bilden känns helt enkelt för oklar, med både överkapacitet och stor osäkerhet. Besvikelserna har även varit många och vi vill gärna se att Neste under åtminstone ett kvartal klarar av att leverera på sina mål.