Note – I valet och kvalet

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 2097 (11 februari 2024)

KÖP | NOTE | Small Cap | 140,3 kr

Bidragande till att så blev fallet var att orderingången var negativ och att vi räknade med att marknaden skulle bli svagare innan den återigen förbättrades igen. Många andra verkstadsföretag bland de små och mellanstora bolagen värderades också klart lägre samtidigt som Note skulle möta ett riktigt jämförelsestarkt Q4 som kunde bli svårslaget åtminstone avseende lönsamheten.

Med facit i hand visade detta sig också vara rimligt eftersom Note vinstvarnade i mitten av december på grund av främst förseningar i uppstarten av flera nya projekt samt ökade omställningskostnader i fabriker där omsättningen hos flera kunder blev lägre än bolaget förutsåg vid ingången av kvartalet. I vinstvarningen flaggade bolaget för en årsomsättning på 4,21–4,26 miljarder kr, jämfört med en tidigare prognos om 4,3 miljarder kr. För Q4 väntades omsättningen ligga mellan 1 050–1 100 miljarder kr med en rörelsemarginal mellan 8,5–9,0%.

När kvartalet till slut presenterades i slutet av januari visade det sig också stämma ganska bra överens med prognoserna från vinstvarningen. Försäljningen uppgick till 1 080 Mkr (1 038), vilket motsvarade en tillväxt på 4%. Justerat för förvärven av ATM Electronics och DVR samt valutaeffekter var dock den organiska tillväxten -1%. Justerat man även för att åtminstone 5% av försäljningen i jämförelsekvartalet utgjordes av vidarefakturering av extraordinära kostnadsökningar på elektronikkomponenter kopplade till bristsituationen så var den underliggande organiska tillväxten återigen cirka 4%, att jämföra med cirka 11% på helåret.

Försvagningen beror på det mer utmanande konjunkturläget som har en påverkan på kundernas efterfrågan framförallt inom marknaden för laddare för elbilar och produkter kopplade till marknaden för nybyggnation, vilket inte kunde kompenseras tillräckligt av kunder och tillväxt i andra segment och sektorer.

Även resultatmässigt kom kvartalet in i enlighet med vinstvarningen, åtminstone efter diverse justeringar. Det presenterade rörelseresultatet landade på 118 Mkr (129), motsvarande en rörelsemarginal på 10,9% (12,3) men skulle justerat för saker som extraordinära befarade kundförluster och återföring av tilläggsköpeskilling för förvärv, återföring av avsättning för befarade kundförluster ifjol samt omvärderingar av rörelsetillgångar och skulder i utländska valutor underliggande varit 8,5% (10,6). Därmed var således även marginalen inom det intervall som bolaget pekade ut i vinstvarningen, om än i den lägre delen. Bättre än väntat var dock kassaflödet som totalt efter investeringar inklusive förvärv uppgick till 108 Mkr (23). 

Vi konstaterar att Note-aktien efter rapporten presenterades ganska omgående steg 10% på börsen men det skriver vi främst av på kontot för ”lättnad över att det inte var värre än befarat”. Även om Note är en av de starkare spelarna i EMS-branschen så är orderstocken ner cirka 25% medan konjunkturutsikterna, åtminstone i ett kortare perspektiv, framstår som relativt svaga. Nedgången i orderstocken beror dock åtminstone delvis på en återgång till en kortare tidshorisont på kundernas order.

Den försiktighet som kunderna har visat i slutet förväntas således bestå även under inledningen av 2024. I Q1 räknar ledningen med en försäljning kring 1 050–1 100 Mkr, vilket innebär nolltillväxt jämfört med fjolårskvartalet. Guidningen för helåret är dock något mer optimistisk och förväntas precis som i vinstvarningen hamna kring 4,5–4,8 miljarder, vilket skulle innebära en tillväxt mellan 6–13%, en tillväxt som bolaget tror kommer successivt under året. Note räknar även med en rörelsemarginal på 10% på helåret.

Skulle man lyckas möta det undre intervallet med den marginalen skulle P/E-talet hamna något under 13 i år och kanske neråt 11–12 året därpå på vår prognos som vi dock inte tar för givet när osäkerheten är så pass stor och förväntas vara det ett bra tag framöver. Speciellt dyrt är det ändå inte efter det senaste årets rejäla nedgång i aktien, och då inte minst i förhållande till hur bolaget har värderats de senaste åren med ett p/e-tal som sällan har understigit 20.

Vi sticker inte under stol med att vi är i ”valet och kvalet” i vår syn på bolagets aktie men väljer ändå att sticka ut hakan och sätter faktiskt för första gången på ganska länge en köprekommendation med en riktkurs kring 170 kr (165). Räkna dock inte med någon snabb uppgång.