Rovio – Nyfunnen tillväxt

Först publicerad i Stockpicker Foreign Affairs 5 (21 februari 2022)

KÖP | ROVIO | FINLAND | 7,58 EUR

Angry Birds

Rovio grundades år 2003 och deras kärnverksamhet är utveckling av F2P-mobilspel (free-to-play). Bolaget skapade sig ett namn inom branschen genom mobilspelet Angry Birds som blev en global succé efter lanseringen år 2009. Sedan dess har man hunnit släppa ett tjugotal spin-off- och specialversioner av spelet. När man beaktar alla Rovios mobilspel, har de tillsammans laddats ner över fem miljarder gånger.

Till följd av spelets popularitet har spelfigurerna även använts i allt från handelsvaror till filmer och nöjesparker det senaste decenniet och om man besöker en större matbutik i Finland är det praktiskt taget omöjligt att undgå de arga fåglarna. Angry Birds-figurerna finns på allt man kan tänka sig - godis, läsk, kläder, leksaker, filmer, böcker, kreditkort och en hel massa annat.

Bolaget är fortsättningsvis oerhört beroende av Angry Birds. Rovio har försökt sig på flera olika spel genom åren, men många av satsningarna har tyvärr inte varit särskilt lyckade och en del spel har man därför valt att lägga ner. IP:t (Intellectual Property) Angry Birds är dock fortfarande starkt, men har förmodligen försvagats något med tiden då redan är över tio år sedan originalet gavs ut.   

Förvärv

I augusti 2021 genomförde man ett förvärv av Ruby Games. Det turkiska bolaget hade vid köptillfället ett av de mest virala spelen, Streamer Life, i USA. Under de första sex månaderna av 2021 omsatte Ruby Games 7,8 MUSD och hade ett EBITDA på 3,5 MUSD. Genom förvärvet vill Rovio kunna erbjuda spelarbasen en mer diversifierad portfölj av titlar och vara en del av den snabbväxande marknaden för hyper-casual spel.

Tillväxt

Rovio växte snabbt fram till år 2017, men de senaste fem åren har omsättningen varit närapå oförändrad. Under 2021 omsatte man 286 MEUR (vilket innebar en organisk tillväxt på drygt tre procent) och rörelseresultat var 38 MEUR (2020: 43 MEUR). 

Bolaget presenterade sitt bokslut för år 2021 den 11 februari och utöver att det fjärde kvartalet var starkt omsättningsmässigt, berättade man även om utsikterna för år 2022. För innevarande år förväntar man sig stark tillväxt och att rörelseresultatet blir lägre än under fjolåret. Den lägre lönsamheten förklaras främst av att man har skruvat upp UA-kostnaderna (User Acquisition) rejält och man guidade för att de uppgår till 40 procent av omsättningen från spelverksamheten under Q1/22. Detta är betydligt högre än de 28 procent som man hade under helåret 2021.

Den främsta orsaken till att man väljer att spendera mer på UA är att nyckeltalen för flera av mobilspelen ser bra ut för närvarande. Rovio bedömer således det lönsamt att öka investeringarna i användarförvärv för att driva omsättningstillväxten. Bolaget har tidigare meddelat att de strävar efter att ha en återbetalningstid på 12 månader för UA-investeringar, vilket kan var värt att ha i åtanke.

Titlar

AB 2 (Angry Birds 2) lanserades redan år 2015 och har under en längre tid fungerat som en solid intäktskälla för Rovio. Under Q4/21 ökade intäkterna återigen från AB 2, vilket tyder på att spelet kommer att generera intäkter ännu ett bra tag till. Den näst största titeln AB Dream Blast håller även på att bli ett andra stödben för Rovio, titeln har nu genererat över 180 miljoner i intäkter sedan år 2019.

AB Friends står kanske för den mest överraskande utvecklingen. Intäkterna har nu ökat flera kvartal i sträck, trots att spelet har tio år på nacken och att Rovio inte har spenderat mer på UA för den titeln. 

Den fjärde största titeln AB Journey lanserades i januari för bara ca en månad sedan. Spelet har dock varit i ”soft launch” under ca ett år och genererade redan över 3 MEUR i intäkter under det fjärde kvartalet. Enligt vd:n Alexander Pelletier-Normand har spelet tagits emot väl av marknaden och det är först nyligen som man inlett arbetet att skala upp titeln. I kvartalsrapporten meddelade bolaget att AB Journey för närvarande har en årlig ”run-rate” på ca 40 MEUR, vilket skulle innebära att det redan är Rovios tredje största spel.

Det blir förstås ytterst intressant att följa med i år hur antalet spelare och intäkter utvecklas för Journey, då potentialen ändå får anses vara stor.

Även Ruby Games spelintäkter ökade och uppgick till drygt 4 MEUR i det fjärde kvartalet. Värt att notera är att Q4 var det första hela kvartalet där förvärvade Ruby Games siffror var inkluderade.

Utöver de befintliga spelen har Rovio även en hel del nytt på gång. Bolaget tecknade bl.a. ett flerårigt avtal som möjliggör lansering av Mumin-spel och den första titeln ”Moomin: Puzzle & Design” är redan i ”soft launch” sedan december. Även Ruby Games titel Hunter Assassin 2 är i ”soft launch” sedan slutet av år 2021. Utöver dessa har Rovio förstås en rad spel under utveckling, men man är generellt ganska försiktiga med att kommentera dessa innan de rullas ut på testmarknaderna.

Bra finansiell situation

Rovio genomförde återköp under 2019/2020 och äger 9,4 procent av aktierna (värde idag ca 60 MEUR). Bolaget har en väldigt bra finansiell situation och kassan vid utgången av år 2021 var över 160 MEUR. Ett nytt förvärv är alltså ingen omöjlighet ifall bolaget hittar något av intresse. För år 2021 föreslog styrelsen en utdelning på 0,12 EUR per aktie, vilket motsvarar en direktavkastning på ca 1,5 procent.

Värderingen är på inget sätt ansträngd idag, vilket förmodligen beror på att tillväxten varit närapå obefintlig under de senaste fem åren. Bolaget värderas till EV/EBIT 9 på fjolårets siffror och något högre på innevarande år (ifall man utgår ifrån Rovios egna antagande om ett lägre rörelseresultat).

Estimat 2022

Vi räknar med att Rovio borde kunna uppnå en omsättning på över 330 MEUR i år. Det skulle innebära en tillväxt på över 15 procent, vilket är något helt annat än den obefintliga tillväxten vi sett under de senaste åren. Rörelsemarginalen kommer att vara lägre än under 2021, men hur mycket lägre är knepigare att svara på eftersom man inte vet hur aggressiva Rovio kommer att vara i sin UA. En rörelsemarginal på 9 procent (2021: 13,2 procent) skulle resultera i en EV/EBIT-multipel på drygt 14 för innevarande år.

Återfunnen tillväxt?

Den finländska spelutvecklaren gör antagligen rätt i att kraftigt öka UA-kostnaderna då spelens nyckeltal pekar åt rätt håll, men det är väldigt svårt att avgöra hur marknaden förhåller sig till en lägre lönsamhet under en tid framöver. Den starka finansiella positionen, sunda värderingen och tillväxtmöjligheterna, resulterar ändå i att vi finner aktien köpvärd. Rovio har fått en nytändning och

AB Journey (eller någon annan titel) borde ha goda möjligheter att få ett tillräckligt stort genombrott för att utvecklingen på lite längre sikt ska bli bra.

Vi sätter initialt riktkursen till 8,50 EUR och följer noga med hur spelen utvecklas nu då Rovio valt att trycka på gasen.