Sedana Medical – sakta men säkert framåt

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1934 (20 februari 2022)

SEDANA | First North | 60,75 kr | KÖP

Sedan årsskiftet har kursen sjunkit med drygt 30% och samma trista facit framträder om vi blickar tre månader bak i tiden. Detta trots att bolaget, så här långt, infriat så gott som samtliga utfästelser man gjort under tidigare år.

Under torsdagen publicerade medicinteknikbolaget sitt bokslut för 2021 där det framgick att utvecklingen fortskrider väl och om möjligt till och med lite bättre än vad man hade kunnat förvänta sig. Omsättningen under Q4 som ju mötte extremt tuffa jämförelsetal från 2020 ökade med 2% till 46,4 Mkr (46,0). För helåret blev siffran 159 Mkr, en ökning motsvarande 12% från 2020 års 142 Mkr. Det var klart bättre än vad vi själva vågade hoppas på.

Rörelseförlusten mer än dubblades däremot i Q4 och landade på -18,7 Mkr (-7,9) i Q4. För helåret blev siffran -61 Mkr (-21 Mkr). Skillnaden beror på högre kostnader till följd av en större kommersiell- och marknadsorganisation samt en utökning av kontorslokaler med tillhörande utrustning. Därutöver har givetvis även regulatoriska kostnader i samband med registreringen av Sedanconda (avsedd för inhalations sedering) i Europa belastat resultatet.

Tittar man på siffrorna här och nu framstår värderingen (börsvärde på 6 miljarder) förstås som skyhög. För att motivera den måste man blicka fram ett antal år. Bolaget har tidigare nämnt att man förväntar sig en försäljning överstigande 500 Mkr tre år efter godkännandet av Sedaconda i Europa vilket man fick ifjol. I och med veckans besked att man nu har levererat de första flaskorna med Sedanconda (isofluran) till Tyskland som är bolagets största marknad, har resan mot nämnda mål inletts.

Huruvida man lyckas eller ej får vi alltså inte facit förrän 2024. Förutsättningarna får dock trots allt anses vara goda givet att man ifjol har sålt för 160 Mkr ”off label” vilket borde innebära lägre pris än vad man får ut för godkända produkter. Sannolikheten för att man lyckas blir förstås inte lägre av att man har som ambition att redan i år lansera behandlingen på samtliga de marknader där man erhållit nationella godkännanden. I Europa handlar det om 20 stycken (dock inväntar man fortfarande myndigheternas besked i fem av dem, däribland Italien och UK). Utanför har man fått klart med användning av Sedaconda i Argentina medan godkännandeprocess pågår i bl.a. Brasilien och Kina.

På den allra viktigaste marknaden, den amerikanska, dröjer det sannolikt ett tag till innan Sedanconda kommer att kunna lanseras. Även här fortlöper dock utvecklingen planenligt. I december godkände FDA bolagets s.k. IND-ansökan (Investigational New Drug) vilket innebär att man förväntar sig att inleda patientrekrytering till FAS III studien under inledningen av Q2. En studie som kommer att drivas på egen hand parallellt med uppbyggnaden av en helt egen kommersiell organisation för att lansera Sedaconda efter ett förmodat godkännande. En kostsam och förstås även riskfylld strategi som inget annat svenskt medtechbolag har valt, men som vid lyckat utfall leder till avsevärt högre lönsamhet än om man hade delat intäkterna med en partner.

I det korta (eller kanske medellånga) perspektivet innebär beslutet att lönsamhetsmålsättningen att uppnå EBITDA-marginal motsvarande 40% vid försäljning om 500 Mkr, får skjutas fram tills man uppnått stabil position på den amerikanska marknaden. Det kan ligga så pass långt bort som fem år och kan förstås vara förklaringen till den svaga kursutvecklingen. Idag vågar allt färre blicka längre fram än till slutet av detta och i bästa fall nästa år.

Förutseende nog har Sedana redan i december lyckats säkra det kapital som man tror sig kunna behöva för att genomföra sin viktiga, amerikanska satsning. Hade man väntat till idag hade förutsättningar för kapitalanskaffning troligtvis ha varit betydligt sämre. Men tack vare strategin att ta in pengar när man kan och inte när man måste, har man lyckats genomföra en icke rabatterad riktad emission om 615 Mkr. I och med det är den finansiella ställningen minst sagt robust då nettokassan vid utgången av fjolåret uppgick till 835 Mkr.

Skall man köpa Sedana Medicals aktie idag måste man förstås tro på lyckad utgång av USA-studien. Att förlita sig på FDA-godkännanden är dock alltid vanskligt vilket flertalet av svenska bolag fick erfara under fjolåret. Det faktum att behandlingen (som idag helt saknar konkurrens om man bortser från standardbehandling med intravenös sedering) redan är godkänd i Europa och kommer att användas här kan kanske påskynda processen. I synnerhet om utfallet av Fas III studien följer de redan genomförda europeiska motsvarigheterna.

Självfallet är en del av framgången redan intecknad när EV/S mutilpeln ligger uppåt 20x. Tittar man dock på marknadens storlek uppskattas den vara värd 30 miljarder kronor och växa med ca 5% per år. Lyckas Sedaconda kapa åt sig blott 20% av kakan innebär det på sikt försäljning överstigande 6 miljarder kronor och ett EBITDA-resultat om närmare 2,5 miljard. Skulle den sedan bli standardbehandling vid nedsövning på IVA världen över vilket ju målsättningen är, kan siffrorna bli mycket högre. Visst, vi är inte där än och lär sannolikt inte hamna där heller i nära förestående framtid. Men möjligheten är långt ifrån orealistisk vilket gör att Sedana Medical har potential att bli ännu en i raden av svenska framgångssagor. Vi kvarstår därför vi vår köprekommendation trots att bolagets baktunga vinstprofil inte passar dagens börs.

Innehavsredovisning: Jacek Bielecki