Storytel – tydligt steg i rätt riktning

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 2048 (26 november 2023)

STORY B | First North | 37,98 kr | CHANS

Eftersom kursen idag står 20% högre skulle man kunna säga att slutet gott, allting gott. Men riktigt så enkelt är det inte.

Spotifys besked att man inleder satsning på ljudboksmarknaden fick nämligen kursen att implodera. Blott en månad efter vår senaste analysuppdatering hade aktien tappat 30% (!) jämfört med nivån som gällde vid analystillfället. I det läget var det lätt att hålla sig för skratt. En efter en hade medierna dömt ut Storytels chanser att kunna hävda sig i konkurrensen mot den globala streamingjätten.

Om så verkligen blir fallet får framtiden utvisa. I det korta perspektivet har vi svårt att se att Spotifys intåg påverkar Storytel i någon nämnvärd omfattning. Eftersom satsningen riktar sig inledningsvis mot engelskspråkiga marknader är det i första hand Storytels amerikanska verksamhet som kan påverkas. Affärsmodellen där skiljer sig som bekant från den som gäller i övriga verksamheten och konkurrensen som sådan är heller inte något nytt. Sedan tidigare har man ju haft exempelvis Amazonägda Audible som konkurrent och ändå lyckats väl. Det faktum att nya starka aktörer dyker upp kan förstås te sig oroväckande men det visar samtidigt att man ser marknaden som intressant vilket torde kunna läggas på pluskontot.   

Lika tvär som nedgången var, lika kraftfull blev uppgången efter att Q3-rapporten publicerades alldeles i slutet av oktober. Aktien steg 23% på rapportdagen och fortsatte upp därefter. Huvudanledningen var höjd guidning för 2023. Efter att tidigare ha siktat på att uppnå EBITDA-marginal högre än under 2022 (92 Mkr) gick man nu ut med beskedet att EBITDA-marginalen kommer överstiga 6,4%. Dessutom räknar man med att det operativa kassaflödet blir minst 80 Mkr.

Höjningen av målsättningen följer i spåren av en stark Q3-rapport där streamingintäkterna ökade med 13% till 842 Mkr (742). En sekventiell ökning om 5,4%. Tittar man på den totala omsättningen i kvartalet ökade den med 11% till 896 Mkr (806). Bruttomarginalen steg samtidigt till 39,3% (38,7) vilket medförde att EBITDA-resultatet ökade med hela 55% till 92 Mkr (59) motsvarande en marginal på 10,3% (7,3). En rejäl ökning jämfört med 4,6% i Q2 och högre än under hela det första halvåret där EBITDA-resultatet summerades till 70,1 Mkr. Rörelseresultat blev också positivt (15 Mkr) för första gången på kvartalsbasis innebärande en rörelsemarginal på 1,7% (neg). Det operativa kassaflödet i kvartalet uppgick till 56 Mkr (20).

Mot bakgrund av utfallet i Q3 och den guidning som bolaget presenterade, ser det onekligen ut som om våra prognoser för i år har varit väl konservativa. Vi räknade som bekant med tillväxttakt om 6-10% med en lönsamhet motsvarande 5-6% på EBITDA-nivå. Nu ser det ut som om det blir något bättre utfall på båda raderna. Det allra mest intressanta är förstås inte så mycket hur siffrorna faller ut i år utan snarare nästa år och åren därefter. Där är osäkerheten naturligtvis fortfarande stor men det faktum att bolaget tycks ha stått emot den konsumentledda lågkonjunkturen i Norden betydligt bättre än befarat, gör att vi ser med större tillförsikt på framtiden an.

Efter att tidigare ha räknat med att tillväxttakten under 2024 överstiger årets skruvar vi upp våra förväntningar till 12-15%. Förvisso kommer man inte längre få draghjälp av genomförda prisjusteringar (mer än i Q1 och eventuellt Q2) men vi tror att de samarbeten som har slutits med viktiga telekomaktörer på kärnmarknader som Bulgarien och Nederländerna men även i Sydkorea, kommer att stödja tillväxten. Med högre tillväxt tror vi även att EBITDA-marginalen ökar mer än vad vi ursprungligen hade räknat med (7,5%). Med det sagt vågar vi inte pensla in en tvåsiffrig nivå på helåret utan väljer något mer konservativa 9%. Med ovanstående som utgångspunkt höjer vi våra EBITDA-estimat till 230 (195) respektive 350 Mkr (285) för 2023 respektive 2024.

Kursökningen sedan senast till trots ligger den framåtblickande EV/EBITDA multipeln alltjämt omkring 10x om vi blickar bort mot nästa års prognos. EV/Sales understiger samtidigt 1x. Det känns attraktivt givet att bolaget fortsätter att växa med omkring 10-15% under 2024-2026 (målet är att uppvisa organisk genomsnittlig årlig tillväxt av streamingintäkter om 15%) och därtill genererar positiva kassaflöden. Kontinuiteten i det senast nämnda bör en gång för alla avlägsna behovet av defensiva kapitalanskaffningar. De investeringar som man troligtvis står inför är satsningar på unikt innehåll på kärnmarknader utanför Norden som borde leda till att särskilja bolagets erbjudande från andra aktörers dito (I Norden har man åstadkommit det via enstaka förlagsförvärv). 

Senast det begav sig nämnde vi att vi var frestade att höja rekommendationen ytterligare ett snäpp till ett regelrätt Köp. Att rådet ändå stannade vi Spekulativt Köp berodde på att vi antog att den svaga konsumentmarknaden i kombination med aviserad avveckling av EQT:s börsportfölj (största ägare i Storytel) kunde ligga som en våt filt över aktien. Vi flaggade även för att någon form av finansiellt bakslag kunde bli aktuellt i Turkiet där det sedan Q1 pågår en konkurrensutredning som en följd av ett klagomål från tredje part. Åtminstone den förstnämnda farhågan ser ut att kunna avlägsnas. Såväl antalet betalande prenumeranter som ARPU har nämligen fortsatt att öka i Q3. De övriga två kvarstår däremot tills vidare. Så även rekommendationen.

Såsom tidigare bedömer vi alltjämt att aktien betingar tillräcklig uppsida för att betraktas som köpvärd (minst 15-20%). Risken är förstås hög då bolaget ännu inte genererar vinst men Q3-rapporten var definitivt ett stort steg i rätt riktning dit.