Svedbergs – Dubblar storleken

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1921 (19 december 2021)

SVED B | Small Cap | 68 kr | KÖP

Bidragande till detta var en stark Q3-rapport med en omsättning som steg drygt 25% till 167,2 Mkr (133,4), varav organisk tillväxt uppgick till 9,2%. Rörelseresultatet steg samtidigt med ännu mer imponerande 40% till 24,3 Mkr, motsvarande en rörelsemarginal på fina 14,5%, trots motvind i form av höjda råvarupriser, fraktkostnader och brist på material. Utöver detta tyckte vi även att värderingen var tämligen låg och såg triggers i aktien såsom förvärv, vilket medgavs av en allt starkare balansräkning. Vi höjde därför också riktkursen med ett par kronor från 64 kr till 66 kr.

Med facit i hand nu så här ungefär en månad senare, kan vi konstatera att vi var tämligen rätt på bollen. Redan i början av december gjorde bolaget nämligen ett nytt förvärv, det första sedan man köpte danska Cassøe i slutet av fjolåret. Denna gång var det heller inget litet förvärv utan snarade ett gigantiskt sådant som i ett slag gör Svedbergs mer än dubbelt så stort som innan. Responsen på börsen blev också synnerligen god och aktien steg med 19% bara på förvärvsdagen trots en uppgång redan dagen innan på 5%. Aktien har därefter tappat en bit i vinsthemtagningar och påverkat av en svagare börsutveckling, men vår tidigare riktkurs har ändå både nåtts och passerats med råge.

Förvärvet i fråga gäller storbritannienbaserade Roper Rhodes som är en leverantör och designer av badrumsmöbler och badrumsprodukter i Storbritannien. Företaget köps för en maximal köpeskilling på 90 MGBP, motsvarande cirka 1,1 miljarder kr, på kassa- och skuldfri basis. Betalningen är i sin tur uppdelad på 76 MGBP i fast köpeskilling och resten i tilläggsköpeskilling. Som ett led i finansieringen kommer Svedbergs att genomföra en ännu inte specificerad företrädesemission på 500 Mkr under första kvartalet 2022.

Bolaget har också ökat sina kreditfaciliteter med 400 Mkr och säkerställt två bryggfaciliteter på totalt 620 Mkr hos Nordea. För pengarna får Svedbergs ett bolag som har intäkter på 826 Mkr på rullande 12 månader och en rörelsevinst, mätt i Ebita, på 135 Mkr, motsvarande en Ebita-marginal på finfina 16,3%. Förvärvet av Roper Rhodes sägs markera ett viktigt steg i Svedbergs aktiva förvärvsagenda om att bli den ledande badrumsinredaren i utvalda marknader i Europa. Affären är det tredje på relativt kort tid. 2016 köptes Macro Design och detta förvärv följdes upp av köpet av danska Cassøe i slutet av 2020.

Vi ser positivt även på förvärvet av Roper Rhodes även om man ska vara medveten om att även risken höjs på grund av ökad osäkerhet, inte minst som förvärvet är så pass stort och bolaget okänt i Sverige. Roper Rhode värderas i affären till en Ebita-multipel på bara lite drygt 8x, att jämföra med Svedbergs egen multipel på rullande 12 månader kring 11–12x dagarna innan förvärvstillfället. Samtidigt medger Svedbergs att pandemin har skapat en positiv efterfrågeutveckling för Roper Rhodes när konsumenter har tillbringat mer tid hemma och lagt mer pengar på sin bostad. Denna effekt av ”extradopad efterfrågan” uppgår i Roper Rhodes det senaste året till ungefär 10%. Enligt bolaget har heller inte Ebita-marginalen historiskt varit fullt lika hög som just nu utan snarare legat kring 13%. Lönsamheten tycks därmed på lite längre sikt vara ungefär i linje med Svedbergs egen Ebita-marginal som var 13,8% på rullande 12 månader. Svedbergs finansiella mål är att nå en marginal på 15%.  

Trots att Svedbergs från dagen innan förvärvstillfället har stigit rejält ser faktiskt inte värderingen alltför hög ut, även om det ska sägas att mycket är relativt osäkert. Antar vi en emissionskurs på 65 kr i den ännu inte specificerade företrädesemissionen på 500 Mkr under Q1 2022, så kommer antalet aktier att öka med cirka 7,3 miljoner aktier till cirka 28,9 Miljoner. Adderar vi därefter omsättningen från Roper Rhodes på våra tidigare prognoser för Svedbergs och antar en gnutta tillväxt och en rörelsemarginal kring 14% (Svedbergs egen rörelsemarginal var 14,3% under 2021 års första nio månader och 14,5% i Q3) så borde vinsten per aktie nästa år hamna kring 5,75–6,00 kr.

Med dessa grova mått skulle i så fall inte p/e-talet vara mycket högre än cirka 12 respektive ungefärligen 11 för 2022 och 2023. Svedbergs har historiskt snarare värderats till en multipel kring 15–16.  Samtidigt finns också en hel del frågetecken kvar och sannolikt kommer Svedbergs också tvingas ta en del kostnader i samband med förvärvet.

Trots att aktien har stigit med mer än 100% på börsen bara i år är vi ändå positiva till Svedbergs, inte minst i ett lite längre perspektiv. Det kan visserligen finnas ett visst motstånd att värdera upp aktien så mycket mer på kort sikt, detta kommer nog sannolikt ske successivt över tid. Det finns som sagt också alltid en viss osäkerhet i korten när det rör sig om ett så pass stort förvärv som det senaste av Roper Rhodes som ju faktiskt dubblar Svedbergs storlek. Vi väljer ändå att upprepa köprekommendationen och höjer riktkursen till 78 kr (66), vilket skulle motsvara ett p/e-tal kring 13–14 på relativt osäkra prognoser för nästa år.

Äger man inte Svedbergs idag så skulle man även kunna avvakta den kommande ospecificerade företrädesemissionen som möjligen skulle kunna sätta press på aktien i början av nästa år. Det är nämligen inte ovanligt att aktien pressas ner mot kursnivån i företrädesemissionen.