Synsam – marknaden behöver glasögon

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 2058 (23 augusti 2023)

SYNSAM | Mid Cap | 39,70 kr | KÖP

Med närmare 3 miljarder i skuldsättning blir den finansiella bördan betydande vilket tillsammans med allt svagare privatekonomi hos konsumenterna skapar oro för lönsamheten.

Så här långt har dock marknadens farhågor inte besannats. Tvärtom tycks Synsam fortsätta växa med god lönsamhet vilket den vanligtvis starka Q2-rapporten var ett tydligt bevis på. Nettoomsättningen i kvartalet ökade med 12% till 1566 Mkr medan EBITDA-resultatet steg med 15,5% till 401 Mkr (347) och EBIT-resultatet med 15,9% till 218 Mkr (188). EBITDA-marginalen som ju finns som ett uttalat finansiellt mål landade återigen ovan 25-procentnivån då det summerades till 25,3% (24,5). Ser man till hela det första halvåret var siffran 23,9% (24,5) vilket kan jämföras med vår helårsprognos om 23%.

Ser man till rapportsiffrorna var försäljningen något lägre än marknadens förväntningar medan lönsamheten faktiskt blev bättre. Troligtvis är det också det senare tillsammans med ledningens besked att man inte såg någon nämnvärd avvikelse i juli som fick kursen att stiga med 10% inledningsvis. När handelsdagen var till ända mildrades uppgången förvisso till ynka 3,4%. Det tycker vi faktiskt var ganska magert givet hur svagt aktien har utvecklats inför rapporten.

Nog fanns det också mycket att gilla i Q2. Det allra främsta var nog stabiliteten. Tillväxttakten sjönk förvisso jämfört med Q1 men var ändå fullt godkänd samtidigt som den kombinerades med utökad lönsamhet. Vinsten per aktie ökade med drygt 40% till 0,94 kr (0,65) och kassaflödet från den löpande verksamheten ökade även det med nära 12%. Antalet Lifestyleabonnemang steg 27% och svarar nu för drygt 50% av intäkterna. Att utväxlingen inte syntes lika tydligt på den översta raden beror på att man under detta kvartal har riktat större marknadsföringsresurser mot exempelvis barn och unga där prisnivåerna är lägre. Detta påverkar dock inte lönsamheten negativt tack vare att man där erbjuder egna varumärken där bruttomarginalen generellt är högre.  Även churnen som angavs till 1,86% var den lägsta på många kvartal.

Sett på det hela taget var det ett minst sagt starkt kvartal för Synsam vars ledning därtill tycks blicka med tillförsikt på framtiden an. Trots det verkar placerarna fortsätta att ogilla aktien. Och visst, det finns förstås ett antal faktorer att oroa sig för. Dessa är dock tämligen oförändrade och beror först och främst på stark konsumentkoppling samt stigande räntor i spåren av den tämligen höga skuldsättningssidan som härstammar från att man har varit riskkapitalägt inför IPO.

Så här långt tycks dock bolaget med vd Håkan Lundstedt vid rodret lyckats mitigera dessa på ett bra sätt. Om man lyckas med det även framgent är förstås svårt att gå i god för. Vi noterar dock att man verkar vara proaktiva genom att redan i detta nu gå vidare med ytterligare kostnadsbevaringsprogram som man kallar för 2.0 vars effekt bör infinna sig under nästa år.

Affärsmodellen med prenumeration på glasögon tycks i alla fall hittills ha stått sig tämligen väl när konsumenterna har allt mindre pengar att röra sig med. Förutsättningarna att växa även framåt bör ses som synnerligen goda. Synproblematiken dyker nämligen upp oavsett konjunktur. Kraftigt ökande skärmvanor samt generellt längre livslängd spelar här bolaget i händerna.

Tittar vi på värderingen är den idag drygt 10% lägre än vad den var när det senast begav sig (Newsletter 2040). Något märkligt inte minst som åtminstone våra förväntningar för i år (EBITDA-resultat om 1320 Mkr) ser ut att vara väl lågt ställda. Under årets första halvår uppgick EBITDA-resultatet till 719 Mkr vilket innebär att det räcker att andra halvåret matchar fjolåret för att prognosen ska infrias. Det mesta just nu tyder på att H2 i år blir bättre än ifjol. Vi väntar dock med en uppjustering till efter Q3-rapporten. Även nästkommande års estimat förblir oförändrat tills vidare vilket medför att bolagets värdering idag motsvarar knappt 7x årets EV/EBITDA och lägre än 6,5x nästa års dito. P/e talet är däremot högre (drygt 15 på nästa års vinst) som en följd av både avskrivningar (182 Mkr i Q2) samt finansiella kostnader (55 Mkr i Q2).

Dyr ser aktien inte ut att vara. Snarare tvärtom om vi ser till den stabila tillväxttakten trots utmanande tider för konsumenter. Bolagets förmåga att öka sina marknadsandelar på så gott som samtliga marknader visar i vårt tycke att affärsmodellen funderar väl. Lyckas man rida ut den ekonomiska stormen så här bra som man gjort hittills borde man kunna skörda när tiderna väl blir bättre. Då kan man också gasa igen med nya butiksöppningar i städer där man idag inte finns. Enligt ledningen tar det ungefär 7-8 månader för en nyetablerad butik att bli lönsam. Stämmer kalkylen även framgent är det tveklöst positivt om man utökar nätverket med 90 nya butiker under perioden 2024-2026. Kortsiktigt är det däremot rimligt att hålla igen givet nuvarande osäkerhet kring främst ränteläget.

Med en dåres envishet kvarstår vi vid såväl köprådet som riktkursen om 60 kr.

Innehavsredovisning: Jacek Bielecki