Taiwan Semiconductor - Warren Buffett miljardköper

Först publicerad i Stockpicker Foreign Affairs 22 (28 november 2022)

KÖP | TSM | NYSE USA | 81,4 USD

Taiwan Semiconductor

TSMC grundades för 35 år sedan som ett joint venture mellan Phillips, Taiwans regering och en del privata investerare. Sedan dess har man växt fram till den mest prominenta aktören inom sektorn och bland kunderna hittar man välkända bolag som Apple, Nvidia och AMD för att nämna några. Idag går det att handla aktier i Taiwan Semiconductor via Taiwan Stock Exchange under tickern 2330, men även via New York Stock Exchange (NYSE) där tickern är TSM.

TSMC har tappat omkring en tredjedel av sitt börsvärde i år. Värre har det dock sett ut, men den senaste månaden har aktien gått starkt och sämre blev det inte av att Berkshire Hathaway, med Warren Buffet bakom rodret, öppnat en position i bolaget på 4,1 miljarder USD i Q3.

Högre politisk osäkerhet

Det har knappast undgått någon att spänningarna mellan Kina och Taiwan har trappats upp i år. Kinesiska militärövningar nära Taiwan och en hårdare ton från president Xi Jinping, har lett till att den politiska osäker-heten ökat i år. Kina har även beskyllt USA för att elda på spänningarna mellan de två länderna. Taiwan är en otroligt viktig affärspartner för USA, inte minst när det gäller semiconductors, och det samma gäller givetvis vice versa.

I mitten av november fick vi se TSMC stiga med 10% under en dag, vilket inte hör till vanligheterna. Det här var ungefär samtidigt som det blev känt att Warren Buffett placerat i bolaget, men sammanföll även i tid med när Biden och Xi träffats för att diskutera geopolitik.

Verksamheten

TSMC är världens största kontraktstillverkare av chip och har en marknadsandel på över 50%. När det kommer till vissa specifika chip (t.ex. 7- och 5nm) tillverkar bolaget fler än 4 av 5 levererade chip.  Produktionen av nya 3nm-chip förväntas även dra i gång på allvar innevarande kvartal, vilket torde synas i omsättningen år 2023. Även på det här området ser man det som sannolikt att TSMC uppnår något av en monopol-ställning då konkurrenter som Samsung och Intel upplevt diverse problem (som bl.a. inneburit förseningar).

På basen av den information som vi kommit över, ses TSMC som en tillförlitlig och punktlig aktör inom sektorn. Det är en egenskap väl värd att lyfta fram, eftersom bolaget befinner sig i början av försörjningskedjan och det är kritiskt för kunder som Apple att komponenter an-länder i tid.

Stark finansiell ställning

TSMC får beskrivas som ett extremt välskött och lönsamt bolag. Under de senaste tio åren har den årliga vinst- och omsättningstillväxten (CAGR) uppgått till 17 respektive 14%. I år ser lönsamheten ut att bli exceptionellt hög, då brutto-marginalen hittills i år överstiger 58%, vilket kan sättas i relation till ledningens långsiktiga målsättning på över 53% eller 5-årssnittet på ca 50%. (forts.)

Den som söker lätta balans-räkningar, ska förmodligen söka bolag utanför denna sektor. Branschen är kapital-intensiv och det krävs stora investeringar i ny teknologi och kapacitet för att hålla sig i framkant. I TSMC:s fall står PP&E (Property, Plant and Equipment) för drygt hälften av de totala tillgångarna. Bolaget har dock en rejäl kassa och vid periodslut (Q3) den sista september uppgick de likvida medlen till närmare en tredjedel av de totala tillgångarna. Jämfört med peers, är TMSC definitivt i toppskiktet både när det kommer till lönsamhet och finansiell stabilitet.

2022E & 2023E

Många är nog ense om att Taiwan Semiconductor är ett ”screaming buy” på dessa nivåer ifall bolaget lyckas leverera en lika fin tillväxt och lönsamhet kommande tio år. Med en omtalad recession runt hörnet kan det även vara värt att nämna att TSMC klarade finanskrisen med bravur och förutom ett par år med negativ omsättnings-tillväxt finns det i ärlighetens namn inte mycket dåligt att lyfta fram från bolagets långa historik.

2022 börjar redan lida mot sitt slut och i Q4 förväntar sig ledningen en omsättning på 19,9-20,7 miljarder USD och en rörelsemarginal på 49-51% (utgående från en USD/NTD växlingskurs på 31,5). TSMC publicerar även sina resultat i amerikanska dollar och för enkelhetens skull har vi valt att hålla oss till USD. Det kan ändå vara värt att hålla ett öga på USD/NTD, som i skrivande stund står i ca 31,2.

Oktober-försäljningssiffrorna är publika och på basen av de första 10 månaderna i år väntar vi oss en omsättning norr om 73 miljarder USD i år och en topline-tillväxt på ca 6% år 2023. Det får beskrivas som ett blygsamt tillväxt-antagande i förhållande till de senaste två åren, men starkt ifall vi går in i en djup recession. TMSC själva tror att år 2023 blir ett tillväxtår, där HPC (High Performance Computing) förväntas vara den drivande kraften med allt från 5G och AI, till datacenter och smarta bilar. En del studier pekar dock på att semiconductor-industrin ska krympa redan år 2023.

Lönsamheten i år har varit (orimligt?) hög och frågan är om vi inte får gå tillbaka ända till år 2018 (före COVID-19 epidemin) för att hitta ett normalläge. Under 2014-2018 varierade rörelsemarginalen mellan 37 och 40%, medan den i år närmar sig 50%. De exceptionellt höga marginal-erna tror vi inte är uthålliga och vi räknar därför med att de faller tillbaka till ca 43-44% redan nästa år.

Attraktiv värdering

På våra prognoser för år 2023 handlas aktien idag till en P/E-multipel om knappa 14x. Det är billigare än de flesta peers (t.ex. ASML & Nvidia) och förklaras antagligen av den högre geopolitiska risken. Storleken på just ovan nämnda risk är svårbedömd, men vi anser att styrkorna i bolaget är så pass många idag att bolaget är attraktivt på långsikt ur en risk/reward-aspekt.

TSMC är världsledande inom chipteknik, i framkant när det gäller ny teknik och har en lång historik med lönsam tillväxt. Vallgraven är hög, då det i dagsläget endast finns ett begränsat antal aktörer som ens har möjlighet att förse de största kunderna med den mängd halvledare som efterfrågas. Att nya konkurrenter skulle etablera sig och ta marknadsandelar snabbt känns även avlägset, då det skulle kräva enorma investeringar i både R&D och kapacitet.

TSMC är definitivt en av våra favoriter i sektorn och för den långsiktige anser vi att det mycket väl kan vara tillfälle att plocka in bolaget till omkring EV/EBIT 12 (på våra prognoser för år 2023). Att Berkshire går in och tar position i den här typen av kvalitetsbolag känns rimligt och även timingen andas Buffett. Han passar på när aktiekursen är pressad av omvärldsfaktorer och den underliggande verksamheten går bra. Det finns många händelser som kan komma att påverka aktiekursen de närmsta 12-månaderna, men vi tycker oss ändå se uppsida i aktien och sätter riktkursen till 100,0 USD.