Tobii – lättnadens suck

Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1803 (23 augusti 2020)

TOBII | Mid Cap | 51,4 kr | KÖP

Istället har köprekommendationerna varit av det mer spekulativa slaget. Den främsta anledningen till att så har varit fallet är den förhållandevis höga risken. Tobii är nämligen alltjämt ett förlustbringande bolag och även om målsättningen inför 2020 var att nå lönsamhet på koncernbasis så är det förstås inte detsamma som att så sker. Det är ju snarare regel än undantag att oväntade händelser kommer emellan vilket för icke lönsamma företag kan bli en utmaning. 2020 blev en smärtsam påminnelse om det.

När det senast begav sig i april (Newsletter 1776, läs analysen här) berörde vi just kapitalsituationen närmare. Aktien hade då fallit ned mot IPO-kursen (25 kr) vilket vi bedömde som en klart attraktiv nivå men samtidigt även en avspegling av ökad osäkerhet kring framtida kapitalbehov. Mot bakgrund av Covid-19 och de restriktioner som infördes i världen framstod nyemissionshotet plötsligt som synnerligen påtagligt. Osäkerheten är förstås fortfarande stor men det omedelbara hotet tycks ha avtagit något.

Visst tycks pandemin ha satt rejält avtryck på Tobii och dess verksamhet men när Q2-rapporten publicerades i veckan var siffrorna trots allt klart bättre än vad man hade kunnat befara. Vore det inte för den förklarliga svackan inom det tidigare lönsamma Tobii Pro (verksamhet som bl.a. riktar sig mot forskningsinstitut som studerar mänskligt beteende) hade rapporten kunnat bli riktigt bra. Möjligtvis är det också just detta vid sidan om minskad oro för kapitalbehov som fick marknaden att närmast hoppa jämfota. Aktien handlades nämligen upp med drygt 12% på rapportdagen och fortsatte upp med kraft även därefter.

Koncernens intäkter minskade totalt i Q2 med 4% till 332 Mkr (346) jämfört med motsvarande kvartal föregående år. Även bruttomarginalen sjönk med fyra procentenheter till 65% (69) som en konsekvens av nedskrivningar av engångskaraktär. Koncernens rörelseresultat förbättrades däremot även om det naturligtvis alltjämt handlade om ett negativt sådant (-45 Mkr vs -47 Mkr under Q2 2019). Utslaget på affärsområden var siffrorna 28 Mkr (25) för Tobii Dynavox, -24 Mkr (-2) för Tobii Pro samt -49 Mkr (-72) för Tobii Tech. Just minskad förlusttakt i den senast nämnda verksamheten är den främsta förklaringen till att man har lyckats förbättra rörelseresultatet trots tydligt negativa effekter från Covid-19. Då bör man dock även påpeka att koncernen har erhållit ungefär 22 Mkr i olika statliga stöd vilket förstås förbättrat de redovisade siffrorna.

Den delen av verksamheten som har drabbats hårdast av pandemin är tidigare omnämnda Tobii Pro. Intäkterna inom detta affärsben minskade med hela 32% i Q2 och 23% sett över hela det första halvåret. Ett substantiellt tapp men med omfattande lockdowns blir det förstås svårt att bedriva forskning, studier och utbildning vilket produkterna används för. Rörelseresultatet blev -24,4 Mkr i Q2 och -23,2 Mkr på halvårsbasis. Under normala omständigheter med lönsamhet i linje med fjolårets Q2 hade förlustnivån för koncernen i sin helhet nästintill halverats. Det bådar gott då vi antar att återhämtningen borde ske relativt snabbt efter att nedstängningarna hävts. Om inte annat så tyder utvecklingen i Kina på det då tillväxten där blev 25% i spåren av hävda restriktioner. I Q2 lanserade man en viktig för framtida tillväxtprodukt i form av Glasses 3 (en uppföljare till tidigare storsäljaren Glasses 2)

VD Henrik Eskilsson är förhållandevis nöjd över hur man lyckats manövrera sig genom ett av de troligtvis allra mest utmanande kvartalen i bolagets historia. Han gör även fortsatt bedömningen att bolagets finansiella ställning är tillräckligt god för att återgå till tillväxt och den vägen nå uthållig lönsamhet så fort som pandemins negativa effekter avklingat.

Kraftigt positiv kursreaktion till trots kan man naturligtvis inte blåsa faran över ännu. Vilken väg som pandemin tar i höst är det ingen som vet och detsamma gäller nog de åtgärder som eventuellt vidtas. För vår del räknar vi med gradvis återhämtning och givet ett sådant scenario borde såväl efterfrågan som tillväxt för Tobiis olika verksamhetsområden komma tillbaka. I det läget borde man sannolikt klara sig utan att be aktieägarna om kapitalpåfyllning.

Vid utgången av juni hade bolaget 299 Mkr i kassan om man justerar för tillgångar som innehas för försäljning (brittiska Smartbox). Nettoskulden vid halvårsskiftet uppgick till 244 Mkr (87) där 83 Mkr (108) avsåg finansiell leasing. Ökningen av skuldsättningen beror på att man utfärdat obligationer till ett värde av 150 Mkr inom det existerande låneramen på sammanlagt 600 Mkr (löper fram till 2024). Till dags datum har man nyttjat 450 Mkr.

Sett till utvecklingen i Q2 är det naturligt att marknaden drar lättnadens suck. Läget förefaller inte längre vara akut även om utmaningarna inom främst Tobii Pro lär kvarstå en tid. Bolaget har dock vidtagit åtgärder som förväntas dra ned kostnadsmassan på årsbasis vilket i sig borde kunna leda till starkt förbättrad lönsamhet när läget normaliserats. Att vi idag inte riktigt vet när så blir fallet är förstås problematiskt. Vi tror dock inte att förutsättningar för bolagets produkter har förändrats och kvarstår därför vid vår långsiktigt positiva syn på aktien. Men precis som tidigare anser vi risknivån vara hög varför köprekommendationen förblir av spekulativ art. I det kortare perspektivet ter sig uppsidan möjligtvis begränsad efter den närmast euforiska rapportreaktionen (+35%) som i sig också innebär att kursen dubblats sedan vår senaste analysuppdatering (något vi för övrigt spekulerade skulle kunna ske om man lyckades undvika emission). Buy the dip!