Först publicerad i Stockpicker Newsletter 1782 (29 april 2020)
THULE | Large Cap | 186,8 kr | AVVAKTA
Det har varit en stadig kurva uppåt de senaste åren, drivet av ett ökande intresse för sport- och fritidsaktiviteter. Framförallt den snabbt växande urbana medelklassen visar stort intresse för hälsa och välbefinnande och lägger gärna pengar på den typen av aktiviteter. Dessutom är fler människor aktiva längre upp i åldrarna vilket märks genom en ökande försäljning till åldersgruppen över 50 år.
Detta är viktigt eftersom denna grupp är mindre priskänslig och spenderar mer på premiumprodukter, vilket passar Thule väl då man har riktat in sig på just de högkvalitativa segmenten inom produktkategorier såsom takräcken, takboxar och cykelhållare till bilen, men även cykelvagnar. Inom nischkategorierna för husbilar och husvagnar är bolaget till och med den europeiska marknadsledaren. För att ytterligare driva på tillväxten har man de senaste åren även börjat satsa på nya kategorier som sport- och resväskor samt barnvagnar.
Lönsamheten i verksamheten är god, men den underliggande rörelsemarginalen (EBIT) har de senaste fyra åren fastnat kring 18%. Det är vd Magnus Welander inte riktigt nöjd med och ambitionen är att komma upp till minst 20%. För att nå dit har man sjösatt stora effektivitetsprogram i monteringsfabrikerna och mycket krut läggs på att stärka kärnvarumärket Thule genom olika initiativ, samtidigt som man fasar ut OE-kontrakt med låga marginaler. Motvind på marginalsidan kom under 2019 främst från effekterna av handelskonflikten mellan USA-Kina.
Bakom bolagets framgångar står en kontinuerlig strävan att utveckla nya produkter och skapa ett mervärde för konsumenten. Runt 6% av omsättningen investeras i produktutveckling, vilket säkerställer att man bibehåller försprånget till konkurrensen inom de traditionella produktkategorierna, samtidigt som det skapar möjlighet att växa inom nya kategorier. Senaste exemplet är den tredje barnvagnsmodellen Thule Spring, som har börjat säljas under Q1 i år.
Mot slutet av förra året påbörjades även en stor expansion i Hillerstorp, där man investerar 100 Mkr i en anläggning fokuserad på produktutveckling, med en stor dedikerad byggnad som ska stå färdig våren 2021 och som inkluderar bland annat en parkliknande testbana. I december 2019 gjorde man dessutom ett mindre förvärv av Nordamerikas ledande tillverkare av takmonterad transportutrustning för fiskespön, för att bredda den växande produktportföljen inom outdoor och äventyrscamping.
Allt detta har man råd med tack vare fina kassaflöden och det faktum att den finansiella ställningen är stabil med en nettoskuldsättningsgrad på 48% så sent som i slutet av mars. Även soliditeten uppgick till 48% vid samma tidpunkt. Ändå valde man nyligen att dra tillbaka utdelningsförslaget om 7,5 kr för 2019, på grund av Covid-19-pandemin. Den har givetvis skapat en enorm osäkerhet och efterfrågan började minska med omkring 50% från mitten av mars. Totalt sjönk bolagets försäljning under Q1 enbart med 5%, jämfört med samma period året innan, till 1 744 Mkr, då utvecklingen i början av året faktiskt har varit bra på de flesta marknader.
I likhet med många andra bolag, vågar Thules ledning inte att göra en prognos för den kortsiktiga utvecklingen. Man har dock varit snabb med att introducera olika typer av korttidsarbete och andra åtgärder för att dämpa den negativa påverkan något. Svagheten kommer i en för bolaget känslig period, eftersom mars – augusti brukar vara den säsongsmässigt starkaste. Av de cirka 35 000 butiker som bolaget har i återförsäljarnätet är enligt vd Welander i dagsläget omkring 40% helt eller delvis stängda.
Frågan är dessutom hur högt på konsumenternas priolista Thules produkter står, när de väl kan börja handla igen. Positivt i sammanhanget skulle kunna vara att man har en bra position i produkter för aktiviter i närmiljön, vilket borde vara gynnsamt när folk blir tvungna att semestra på hemmaplan i år. Blir krisen däremot långvarig och djup, ser det betydligt mörkare ut, men det är inte vårt huvudscenario idag.
Viktiga marknader såsom Tyskland, Frankrike, Österrike och till viss del USA har börjat eller planerar att börja vissa lättnader i sina karantänregleringar, vilket talar för att det värsta kanske ligger bakom bolaget. Rimligtvis borde även andra halvåret blir svagare än i fjol, men i mindre utsträckning. I våra modeller räknar vi med en nedgång av helårsomsättning 2020 på omkring 15% till 6 miljarder kr. Lönsamheten har visat sig motståndskraftig under Q1, vilket dock kommer bli svårt att upprepa när volymtappet blir ännu större och vi förväntar oss en vinstfall om 30% till 6 kr per aktie.
Tack vare bolagets starka ställning, flera lovande produktlanseringar och effektiviseringsåtgärderna på produktions- och logistiksidan tror vi på en kraftig återhämtning redan nästa år. En vinst omkring 9 kr är då inte omöjligt och aktien handlas i så fall till ett P/e-tal på ca 20. De senaste åren har multipeln varit betydligt högre än så, vilket vi tror kommer bli fallet igen när situationen har klarnat. Rekommendationen blir köp med riktkurs 220 kr.
