Från Stockpicker Newsletter (26 januari 2020)

Analytiker Jacek Bielecki

COLL | Mid Cap | 34,1 kr

Stockpicker har under lång tid varit positiva till nischbanken Collectors aktie. God tillväxttakt, låg andel kreditförluster och namnkunniga ägare gjorde enligt oss aktien intressant i synnerhet som den sedan en tid tillbaka framstod som lågt värderad. Men efter en tids svag utveckling blev det dock uppenbart för oss att marknaden värderade bolaget helt annorlunda än vad vi själva gjorde. Istället för att likt Don Quijote slåss mot väderkvarnarna gav vi i november upp och frångick vår köprekommendation för aktien och tog även bort den från våra Top Picks (Newsletter 1740).

Idag, när vi ser med facit i hand, var det ett synnerligen lyckat beslut. I veckan kom bolaget nämligen med synnerligen nedslående besked. Närmast chockartade skulle man kunna säga. Det kanske allra mest allvarliga var att man beslutat att göra en extra kreditförlustreservering om 800 Mkr där hela 600 Mkr hänförs till segmentet Privat. 550 Mkr av dessa avser lån och tycks därtill redan vara nedskrivna (s.k. Steg 3). Det är allvarligt då det stora beloppet indikerar att Collectors kreditutgivningsmodell inte har varit särskilt väl utformad.    

Utöver ovanstående har man även beslutat att göra en nedskrivning av aktiverade IT-investeringar om 150 Mkr samt avyttra Collector Ventures (riskkapitalverksamhet som investerade i nya fintechbolag). Som en konsekvens av det kommer även grundaren Lena Apler att lämna ordförandeposten som övertas av Balders vd, Erik Selin (idag vice ordförande). Dessutom och kanske framför allt, vill man stärka bolagets kapitalbas genom en fullt garanterad nyemission på 1 miljard i syfte att uppfylla gällande buffertkrav.

I reda siffror innebär ovanstående att rörelseresultatet i Q4 2019 landar på omkring -670 Mkr. Därmed raderas hela den under Q1-Q3 upparbetade vinsten. Justerat för poster av engångskaraktär (cirka 810-820 Mkr) spås rörelseresultatet i Q4 bli ca 140-150 Mkr. Motsvarande siffra i Q3 var 164 Mkr.  

Skall man då ta rygg på Erik Selin och delta i den kommande miljardemissionen? Balders vd försäkrar att man tar i rejält för att aldrig mer behöva ta in pengar igen. Det är förstås lovande. Dessutom säger han att verksamheten framgent blir betydligt mer konservativ än vad den har varit historiskt. Även det låter förstås förtroendeingivande men innebär samtidigt att det som varit Collectors styrka fram till nu (tillväxten) försvinner. Verksamheten kommer därför i mångt och mycket efterlikna traditionell bankrörelse.

Ovanstående förutsätter dessutom att man lyckas övertyga FI att man inte begått så pass kraftiga regelöverträdelser att man riskerar sin licens. Det finns förstås inget skäl för oss att tro att så skulle bli fallet men få trodde det heller i HQ:s fall för ca 10 år sedan. Ändå ledde FI:s utredning till just detta beslut vilket som bekant fick ödesdigra konsekvenser för samtliga berörda och då inte minst för aktieägarna.

Med ovan som utgångspunkt anser vi att det i dagsläget (kanske även i förlängningen) inte finns någon anledning att äga aktier i Collector. I alla fall tills molnen skingrats och villkoren för emissionen blivit offentliga. Rejäl rabatt mot övrig banksektor kan förstås få oss att ompröva vårt ställningstagande. Men som läget är idag går vi hellre efter fullgoda alternativ utan ledningar som kört ner i diket. Bank bygger på förtroende och Collector har precis tappat stora delar av sitt. Vi anser nämligen att den uppkomna problematiken torde vara bolagsspecifik och skall därför inte översättas rakt av på andra sektorbolag (såsom vår sektorfavorit Resurs Holding) som redan idag använder sig av betydligt mer konservativa kreditförlustsreserveringsmodeller.

Det intressanta i sammanhanget blir förstås hur Erik Selin kommer att agera framgent. Sedan tidigare har han som bekant stora aktieposter i flertalet sektorbolag (han är numera största ägare i exempelvis Hoist) och frågan är väl om han inte blir tvungen att göra sig av med dem. Det tillsammans med den ”Collector-moment” som branschen nu upplever kan mycket väl lägga en våt filt över samtliga branschbolag vilket i sig skulle kunna öppna för uppköp. Nordax har ju redan plockats ut från börsen. Fler kan bli aktuella i synnerhet som de inte blivit någon större succé på börsen.

Collectors dikeskörning lär ta mycket tid och energi i anspråk under de närmaste månaderna och torde därför – åtminstone på marginalen - vara negativt för fastighetsbolaget Balder. Dygnet har som bekant bara 24 timmar även för Erik Selin. En och annan aktieägare lär dessutom säkert bli orolig över fastighetsbolagets exponering mot Collector.

Förtroendet för Erik Selin är nog alltjämt orubbat men glorian har definitivt hamnat lite på sned. Balder har varit nischbankens huvudägare sedan lång tid tillbaka och Erik Selin har också suttit i dess styrelse. För vår del ansåg vi just hans stora ägarengagemang vara lite av en garanti för att man inte tog för höga risker. Det var uppenbarligen en felaktig slutsats. Ett och annat snedsteg är ju ofrånkomligt men när det handlar om så pass stor avåkning under tider av stark konjunktur, blir bilden onekligen en annan.

SVT-programmet Uppdrag Granskning kommer i onsdagsavsnittet att presentera nya penningtvättsavslöjanden kring Swedbank, rapporterar Bloomberg News. Swedbank och SEB ökade 0,9 respektive 0,8 procent. Saab meddelar att Förenade Arabemiraten avser att göra en tilläggsbeställning avseende köp av ytterligare två avancerade flygburna övervakningssystem. Det potentiella ordervärdet kopplat till tilläggskontraktet kan uppgå till drygt 1 miljard dollar. Aktien avancerade 1,8 procent till 327,20 kronor.

Snabba aktiecase direkt till din mobil? Läs mera här

Flera cykliska företag hade en gynnsam utveckling. SSAB A ökade 2 procent med draghjälp av en god utveckling för stålbolagen ute i Europa. Atlas Copco och Boliden avancerade 0,2 respektive 0,4 procent. Igår kväll kom statistik avseende leveranser av de sex största vitvarukategorierna i USA, AHAM 6. Leveranserna sjönk med 12,1 procent i oktober, jämfört med samma månad i fjol. Statistiken är viktig för Electrolux som har en stor andel av sin vitvaruförsäljning i USA. B-aktien minskade 3,2 procent till 244,80 kronor.

Oscar Properties har vunnit en tvist med en leverantör i projektet 79&Park. Enligt en skiljedom ska Oscar Properties erhålla cirka 30 miljoner kronor netto efter omkostnader. Ersättningen avser vite och ränta till följd av förseningar med leveranser till projektet. Denna ersättning kommer att ge en positiv resultateffekt om cirka 20 miljoner kronor. Aktien handlades ned 7,1 procent till 3 kronor. RNB:s butikskedjor Polarn O. Pyret och Brothers har under hösten flyttat centrallagret till ett nytt lager som Nowaste Logistics etablerat. Det nya lagret består av en automatiserad gods-till-expeditör-lösning med hög kapacitet, som integrerar volymerna för både butik och e-handel vilket skapar både synergier, flexibilitet och skalfördelar. Aktien föll 2,3 procent och stängde till 1,24 kronor.

Sinch har emitterat ett seniort, icke-säkerställt obligationslån på 750 miljoner kronor. Löptiden är fem år med en rörlig tremånadersränta på STIBOR plus 250 baspunkter. Företaget uppger att intresset var stort bland investerare och obligationen blev övertecknad. Aktien lyfte 0,9 procent till 217,50 kronor. SEB mäklade på tisdag förmiddag en post på 4,03 miljoner aktier i nischbanken Collector inbördes till kursen 43,50 kronor per aktie. Affären är på 175 miljoner kronor och motsvarar 3,9 procent av aktierna i bolaget. Aktien ökade 3,9 procent till 46,85 kronor.

Bioarctics behandling av patienter med komplett ryggmärgsskada uppvisar ingen effekt i form av elektriska impulser på skadeområdet efter behandling. Det visar interimsresultaten från fas 1/2-studien med SC0806. Aktien såldes ned 3,6 procent till 94,20 kronor. E-handelsplattformbolaget Litium fick se sin aktie minska 7,3 procent. Litium fick under måndagseftermiddagen tekniska problem och bland de drabbade kunderna fanns Jollyroom och Teknikmagasinet, vars sajter låg nere på tisdagsmorgonen. Senare meddelades att lejonparterna av kundsajterna var uppe igen.

Här hittar du måndagens börssammanfattning.

COLL | Mid Cap | 51,30 kr

Tittar vi på Q2 redovisade bolaget intäktsökning motsvarande 27% till 706 Mkr (556). Kreditstocken ökade samtidigt med 37% till 29,5 miljarder kronor. Var dessa båda siffror riktigt fina så var möjligtvis lönsamheten något av en besvikelse i marknadens ögon. Resultat efter skatt (EAT) ökade förvisso men med blott 8 % till 159 Mkr (147) vilket resulterade i en vinst per aktie motsvarande 1,55 kr (1,43). Det var trots allt en sekventiell förbättring då man under Q1 redovisade vinst per aktie om 1,53 kr. Sammantaget under årets första halvår blev vinsten 3,08 kr vilket utgör en förbättring om 22% jämfört med motsvarande period 2018. Skapligt sett mot bakgrund att intäktstillväxten var 28%. Det egna kapitalet ökade med 20% till 37 kr per aktie. 

Att lönsamheten inte riktigt hänger med är inte något nytt. Räntemarginalen har pressats under en längre tid nu och blev 7,5% under Q2 (8,7%) men vi noterar samtidigt att bolagets ansträngningar att sänka kostnadsnivån börjar bära frukt. K/I talet under Q2 sjönk till 0,42 vilket är en bra bit lägre än fjolårets 0,45. Målsättningen är som bekant att pressa ned K/I-talet under 0,40.

Tillväxten och lönsamheten i all ära men frågan är om inte den siffran som marknaden bevakar allra mest är kreditförlustnivån. I Q2 angavs den till 1,5%. Det är en avsevärd ökning från 1,1% under samma period året innan men då skall man komma ihåg att ökningen beror på avsättningar som gjordes i slutet av 2018 enligt nya regelverket IFRS9. Justerat för detta hade kreditförlustnivån hållit sig förhållandevis stabilt till 1,2 %.

Det som istället fick en del uppmärksamhet är konkursen av techbolaget Zenterio där Collector enligt konkursansökan riskerar en kreditsmäll på 30 Mkr. Den positiva nyheten i sammanhanget är att nischbankens fordran är den med högst prioritet. Zenterio dras dock med en hel del andra skulder och hur det hela slutar återstår att se.

Att man ser ut att åka på en förhållandevis kraftig kreditsmäll är förstås djupt olyckligt och lär ligga som en våt filt över kursen. Inte så mycket beroende på dess storlek, man står definitivt inte och faller med en förlust i storleksordningen 30 Mkr om nu det skulle visa sig bli det slutliga utfallet, utan snarare beroende på att marknaden kommer att spekulera kring huruvida det kan tänkas finnas fler liknande smällar i kreditportföljen. Sett i detta perspektiv gjuter nämnda kreditförlust olja på vågorna kring nischbankernas känslighet för ankommande lågkonjunktur. Om det sedan är rätt eller fel tvistar de lärde om som bäst.

Just nu känns det onekligen som om pessimisterna håller ett tydligt övertag. Marknaden ser nämligen ut att ha intagit en avvaktande ställning och vill gärna se hur en eventuell lågkonjunktur kommer att påverka branschbolagen. Sett mot bakgrund av centralbankernas agerande kan förstås facit dröja ett bra tag till. Konjunkturen har förvisso fortsatt mattas men att det skulle bli en djupgående kris förefaller något mindre troligt just nu. Om inte annat så lär det krävas en hel del för att svackan ens skall likna det som vi upplevde i samband med finanskrisen 2008-2009. Även då lyckades som bekant branschbolagen rida ut stormen med hälsan i behåll. Vän av ordning inflikar förstås att exempelvis Collectors marknadsexponering då var klart lägre vilket naturligtvis är korrekt då bolaget var klart mindre då.

Med allt ovan nämnt fortsätter vi att betrakta Collector som en närmast missförstådd och därmed också köpvärd aktie. Ökad riskpremie i spåren av kreditsmällen tillsammans med något lägre lönsamhetsantaganden gör dock att vi sänker vår riktkurs till 75 kr (78) vilket motsvarar ett p/e tal på ca 12 sett till nästa års förväntade vinst. Bolaget växer bra, är lönsamt och värderas oerhört lågt Vad finns det att ogilla egentligen? Nog för att man omringas av en hel del risker (utöver konjunkturmässiga lär det även finnas regulatoriska sådana) men väldigt mycket tycks vara inbakat i värderingen sedan länge då aktien handlas till ensiffrigt p/e tal trots ihållande tillväxttakt.

En del skyller den låga värderingen på det faktum att Collector inte delar ut vinsterna till sina ägare utan återinvesterar dem i verksamheten och då allra främst Collector Ventures. För vår del tycker vi nog att förklaringen inte riktigt håller. En annan av våra branschfavoriter, Resurs Holding, erbjuder exempelvis en direktavkastning överstigande 6% och har trots det svårt att lyfta eftersom marknaden ser mörka konjunkturmoln på himmeln. Dessa har funnits där ett par år nu utan att för den delen ha resulterat i något större oväder. Men vad är det man brukar säga, trägen vinner?

COLL | Mid Cap | 53,6 kr

Annat var det däremot förr då aktien åsattes vinstmultiplar på närmare 25-30 medan köprekommendationerna (delvis från samma bank som ovan) haglade. Då var den höga tillväxten i fokus. Idag oroas man snarare över kommande eventuella kreditförluster som dock ännu så länge lyser med sin frånvaro. I slutet av Q1 var 12 månaders rullande siffra 1,4% vilket är i linje med vad den låg på vid utgången av Q4. Samtidigt har exponeringen mot bostadsutvecklarna sjunkit till under 2% av kreditstocken. Ser man till den fortsatt låga (och bestående?) räntenivån och en fortsatt god arbetsmarknad är det inte svårt att måla upp ett scenario där också dessa befarade kreditförluster får skjutas på framtiden.

Vi skall trots det inte sticka under stol med att vi drog lättnades suck när Q1-rapporten publicerades. Detsamma kan man nog säga att marknaden gjorde, då kursreaktionen blev +10% till drygt 56 kr per aktie. En nivå som den faktiskt toppade omkring även efter att Q4-rapporten publicerades i februari. Den svaga kursutvecklingen inför rapportpubliceringen (tillsammans med ovan nämnda säljrekommendation så nära inpå rapporten) gjorde att vi befarade att något ”oväntat” dåligt kunde dyka upp. Så var dock definitivt inte fallet utan tvärtom såg siffrorna ut såsom vi hade förväntat oss. På en del punkter var utfallet faktiskt till och bättre än vad vi hoppades på.

Utlåningen till allmänheten uppgick vid utgången av kvartalet till nära 27 miljarder kronor vilket är en ökning om ca 33% jämfört med läget för 12 månader sedan och drygt 3% mer än vid årsskiftet. Intäkterna ökade under Q1 med 29% och uppgick till 662 Mkr (511). Vid en första anblick är det förstås riktigt bra siffror men vi skall komma ihåg att fjolårets Q1 inte hörde till de allra bästa. Tvärtom. Jämför vi sekventiellt med Q4 var utvecklingen ungefär i linje med vad Collector presterade då (690 Mkr)

Rörelseresultatet steg med hela 49% till 275 Mkr och var därmed även högre än under Q4 ifjol då motsvarande siffra var 250 Mkr. Resultatet efter skatt (EAT) ökade med 41% till 158 Mkr (112). Efter finansiella kostnader och skatt gav det en vinst per aktie om 1,54 kr (1,09). Även det högre än under Q4 då det blev 1,50 kr i vinst. Det egna kapitalet angavs till drygt 35,4 kr jämfört med 33,8 kr vid årsskiftet. Avkastningen på det egna kapitalet (ROE) ökade med nära en procentenhet till 18,5% (17,7)

Skall man anmärka på något så är det möjligtvis ändå lönsamheten. Tittar man på mått som räntenettomarginal har den försvagats ytterligare i Q1 och uppgår nu till 7,7%. Därmed har den gått ned ganska stadigt under de senaste två åren. Sedan Q1 2017 har den faktiskt sjunkit med 1,5 procentenheter.

Också rörelsekostnaderna fortsätter stiga. Inte okontrollerat men ändå. I Q1 ökade de med 19% varvid det s.k. K/I talet låg kvar på samma nivå som det gjorde i Q4, närmare bestämt på 0,43. Här har målsättningen sedan tidigare varit att komma ned mot 0,40 och helst under. Så här långt har man under Martin Nossmans ledning inte varit särskilt lyckosamma vad den aspekten beträffar. Men så tillträdde han också så sent som i augusti ifjol. Att åstadkomma bestående kostnadseffektivitet gör man inte i en handvändning.

Summerar vi intrycken finns det egentligen inget som föranleder oss att byta fot beträffande bolagets aktie. Vi gör heller inga prognosjusteringar beträffande årets utveckling och räknar därmed alltjämt med att årets vinst landar strax norr om 6 kr för att troligtvis öka med ytterligare 5-10% året därpå. Med det sagt anser vi alltjämt att rabatten mot traditionsenliga banker är något svårsmält. Förvisso lämnar man inte utdelning vilket ofta är lockelsen med bankaktier men å andra sidan investerar man dessa medel i nya spännande fintech-bolag. Skulle något av dem lyckas kan det mycket väl ge aktieägarna betydligt högre belöning än årlig direktavkastning på 3-5% hade gjort. Dessutom växer man avsevärt snabbare (även om siffrorna i just Q1 är dopade av svaga jämförelsetal) vilket i sin tur bör påverka lönsamheten på sikt.

Risknivån i Collector är förstås högre än vad som är fallet för banksektorn och därmed är vi överens med marknaden att någon form av rabatt mot Stockholmsbörsens genomsnitt (som nu ligger omkring p/e 17) är på sin plats. Men så stor skillnad som det har blivit under de senaste 12 månaderna tycker vi känns fel varvid vi upprepar vår köprekommendation med riktkurs om 78 kr som i detta nu motsvarar ett p/e-tal om ca 13 på årets vinstestimat och lite drygt 12 på nästa års dito. Klart attraktivt för en växande nischbank med Collectors profil.

COLL | Mid Cap | 51,90 kr

Att marknaden har intagit klart skeptisk hållning till nischbankerna är tydligt. Trots helt klart godkända rapporter fortsätter aktierna att i de allra flesta fall åsättas ensiffriga p/e-tal. Affärsmodellerna misstros och stora kreditförluster befaras.

Så här långt ser dock farhågorna ut att vara något överdrivna. Tittar man på Collectors senaste kvartalsrapport låg kreditförlustnivån på 1,4%. Det var förvisso en markant ökning jämfört med kvartalet tidigare men hela ökningen uppges vara direkt hänförlig till de större avsättningar som gjorts för privatlån enligt reglerna för redovisning av förväntade kreditförluster (IFRS 9) som infördes ifjol. Inget att vara orolig över i dagsläget men man bör definitivt hålla koll på siffran framgent.

Tittar vi på intäkterna ökade de med 20% på helårsbasis till 2321 Mkr till stor del tack vare att ökningen i Q4 var hela 30%. En minst sagt bra start för den nye VD som ju tillträdde i mitten av augusti. Rörelseresultatet (EBIT) ökade med 17% till 914 Mkr vilket efter skatt (EAT) motsvarade 566 Mkr eller 5,51 kr per aktie. Det kan ställas i relation till vår senaste prognos om 5,50-5,55 kr. Här skall man då komma ihåg att resultatet påverkades av redan ovan omnämnda reservering för kreditförluster till ett värde av 46 Mkr.

Särskådar man siffrorna för helåret och Q4 noterar man att lönsamheten har sjunkit något. Rörelsemarginalen är en procentenhet lägre liksom räntenettomarginalen. De totala kostnaderna för helåret uppgick samtidigt till 1 407 Mkr vilket motsvarar en ökning om 22%. Det är något högre än intäktsökningen överlag, en trend som har hållit i sig även under Q4.

VD Martin Nossman uppger att arbetet med höjd kostnadseffektivitet har högsta prioritet och omfattar alla delar av verksamheten. Målsättningen är att K/I-talet skall sjunka under 0,40. I Q4 var siffran 0,43 och sett över helåret summerades den till 0,46.

Att minska kostnaderna och öka lönsamheten lär måhända vara ledningens prioriterade områden för 2019 men det lär inte ske på bekostnad av tillväxten. Tvärtom flaggar bolaget för offensiva satsningar med syfte att stärka Collectors marknadsposition. Siktet är inställt att vinna fler nya kunder både inom privat- och företagssegmentet. Så här långt har det också gått bra.

Under 2018 ökade kreditportföljen med 34% till 26,1 miljarder kronor. Av den totala kreditportföljen utgör Företagssegmentet 51 % och Privatsegmentet 49 %. Men det som smakar gott kostar i regel en del. Vi noterar exempelvis att den s.k. relationen för kärnprimärkapitalet har sjunkit till 11,9% från 14,3% året innan.

På det hela taget levde bokslutet upp till våra förväntningar. Nog för att det finns en del områden där man skulle kunna prestera bättre men vi ser ingen större anledning att behöva justera våra vinstantaganden avseende 2019. Fin tillväxttakt, kostnadsmedvetenhet, fortsatt förhållandevis låga kreditförluster och minst sagt modest värdering gör därför att vi fortsätter att betrakta Collector som en attraktiv aktie ur investeringsperspektiv. Bolagets nya vd, Martin Nossman, tycks så här långt visa sig vara precis lika starkt fokuserad på att prestera som vi tidigare antagit.

Att man trots sina nyckeltal värderas i paritet med traditionsenliga banker där inte minst tillväxten är närmast obefintlig har vi svårt att förstå. Risknivån är förstås högre och därmed är vi överens med marknaden att en viss rabatt mot Stockholmsbörsens genomsnitt (p/e ca 15) är på sin plats. Men så stor skillnad som det har blivit under 2018 tycker vi ändå känns fel varvid vi upprepar vår köprekommendation med riktkurs om 78 kr som i detta nu motsvarar ett p/e-tal om ca 13 på årets vinstestimat.

Från Stockpicker Newsletter (5 september 2018)

Collector – oförtjänt hög rabatt                                        COLL | Mid Cap | 67,5 kr

Nischbanken Collector Bank framstod länge som lite väl högt värderat för vår smak. I mitten av Q1 (Newsletter 1604) bytte vi dock fot efter att kursen mer eller mindre halverats från toppnivåerna. Det skulle visa sig ha varit lite väl tidig omsvängning. Svag Q1-rapport samt inte minst turbulensen på chefspositionerna har nämligen fått kursen att fortsätta dala innan den slutligen bottnade (?) under juli månad på nivåer strax under 60 kr, dvs ca 10% lägre än vid rekommendationstillfället. Väl därefter har tendensen varit betydligt starkare. Idag betalas aktien faktiskt något högre än i mitten på mars då vi rekommenderade köp. Är vändningen här?

Ett tvärsäkert svar på den frågan är förstås inte helt lätt att ge. Nog ser det dock ut som om det åter är ordning på torpet efter en tids turbulent utveckling. Sedan 1 augusti har bolaget en ny VD i form av Martin Nossman med långt förflutet på Handelsbanken Capital Markets, vars anställning innebär ett avsteg från den tidigare kvinnodominerade ledningsstrategin. Dessutom har han till sin hjälp Magnus Erkander i rollen som tf finanschef. Duons första delårsrapport publiceras i slutet av oktober.

Collectors verksamhet som huvudsakligen (75-80%) finansieras med inlåning från allmänheten, är indelad i två segment: Privat och Företag. Inom Privat bedrivs utlåning till privatpersoner, faktura- och delbetalningstjänster till e-handels- och butikskunder, kreditkortstjänster samt inlåning. Segmentet Företag omfattar fastighetskrediter, företagskrediter och factoring riktat främst till små och medelstora företag, inkassoverksamhet för kunds räkning (uppdragsinkasso) samt förvärv av portföljer av förfallna fordringar. Därutöver investerar man inom i små s.k. fintech-bolag (Collector Ventures). Idag har man kontor i Göteborg (huvudkontor), Stockholm, Helsingfors och Oslo. Bolagets totala kreditstock uppgick till 21,5 miljarder kronor vid halvårsskiftet, 10% mer än i samband med senaste årsskifte. Under 2017 hade den ökat med 47%.

Trots chefskarusellen lyckades Collector publicera en stark Q2-rapport. Jämfört med motsvarande period året innan ökade de totala intäkterna med 18% till 556 Mkr (473). Även sekventiellt var det en förbättring om nära 9%. Rörelseresultatet steg med 21% i Q2 vilket efter finansiella poster och skatt gav en kvartalsvinst på 1,43 kr per aktie. Det kan jämföras med 1,24 kr under motsvarande period föregående år och 1,09 kr i Q1. Summerat för hela det första halvåret uppgick vinsten per aktie till 2,52 kr. En ökning med 8% jämfört med samma period ifjol. Det kan tyckas skralt (intäkterna ökade med 17%) men då skall man också komma ihåg att vinsten i årets Q1 faktiskt var lägre än i fjolårets dito.

När vi köprekommenderade aktien utgick vi från att tillväxten de närmaste åren skulle uppgå till 10-15% med något lägre lönsamhet än den historiska. Som bakomliggande orsaker till nämnda antaganden angav vi den stärkta konkurrensen, viss risk för ökade kreditförluster samt inte minst något höjda räntor framgent. Årets vinst uppskattades till omkring 6 kr per aktie och nästa års till närmare 6,90 kr. I det läget var faktiskt båda våra prognoser avsevärt lägre än samlad konsensusbild som vi menade var lite väl optimistisk.

Idag ser det faktiskt ut som om våra antaganden låg närmast sanningen. Konsensusestimaten har nämligen sänkts påtagligt och plötsligt framstår vår prognos från i mars som offensiv i jämförelse med andras (baserat på uppgifter i FactSet). Den främsta orsaken är förstås det överraskande svaga utfallet i Q1 som ju publicerades ett par månader efter vår inledande analys och som troligtvis också var triggern för styrelseordföranden Lena Apler att dra i handbromsen och byta ut ledningsgarnityret.

Sett till vad bolaget har presterat så här långt i år är risken stor att åtminstone årets vinst blir ca 5% lägre än vad vi till och med vi har skissat på. Detta trots att tillväxten ser ut att överträffa våra förväntningar. Då räknar vi ändå med att resultatutvecklingen under andra halvan av året bör bli klart bättre än under den första. Dels som en konsekvens av det sparprogram som har sjösatts och som beräknas ge full effekt under andra halvåret. Dels baserat på det faktum att årets första halvår belastades med en del extra kostnader i form regulatoriska anpassningar till både IFRS9 och GDPR samt bl.a. flytt av huvudkontor etc. Dessutom har man tagit kostnaden för merparten av avgångsvederlaget till den sparkade vd Liza Nyberg. Att ta igen dessa kostnaders påverkan i år blir förstås svårt. Nästa år borde dock vår prognosvinst framstå som fullt realistisk givet att tillväxten håller i sig vilket vi tror att den gör.

Med ovanstående antaganden som utgångspunkt förefaller aktien att handlas till ett p/e tal på omkring 10 på nästa års förväntade vinst. Det är snålt även om hänsyn tas att 2019 riskerar att bli ett toppår för bolaget. Detsamma kan ju trots allt sägas om Stockholmsbörsen där ju p/e talet ligger närmare 16 samtidigt som den generella tillväxttakten är lägre. Att Collector skulle åsättas en multipel om 16 ser vi som mindre sannolikt men att rabatten skall vara så pass hög som den är idag anser vi inte vara rättfärdigat heller. Till och med småtrista bankverksamheter som ej ser ut att växa i någon större omfattning värderas högre. Därav som vi fortsätter att se Collector som attraktivt prissatt och upprepar både vår köprekommendation och riktkurs (83 kr).